全球市场观察
　　上周五（5月9日）中国股市涨跌互现。港股小幅上涨，能源、可选消费与金融领涨，必选消费、资讯科技与原材料下跌。A股下跌，电子、计算机与国防军工跌幅居前，美容护理、银行与纺织服饰上涨。中概股收跌。国债期货与人民币走平。11日中美双方称经贸会谈取得实质性进展，达成重要共识，将于12日发布会谈达成的联合声明，全球市场风险偏好回升，亚洲股市开盘走高，美股期货、美元兑欧元、人民币兑美元和原油期货上涨，黄金下跌。
　　欧股上涨，汽车、银行、油气板块领涨。德国股指收盘价创历史新高，相对欧洲其他市场的溢价达到2009年以来最高。面对俄欧对抗和美国减少对欧洲防卫投入前景，德国财政政策前景经历巨变，从保守财政转向积极财政。德国作为欧洲制造中心，将显著受益于欧洲武装自己的过程。欧债收益率小幅上升，欧元兑美元下跌。在中美双方就经贸会谈发表积极评论后，欧元兑美元进一步走弱。
　　美股高开低走，收盘基本持平。能源、地产与可选消费上涨，但医疗保健、通讯服务和必选消费下跌。过去一个月美股反弹超出预期，资金流显示外国投资者净流出，机构投资者小规模净流入，散户大量买入。纽约联储主席称稳定通胀预期是美联储政策的基石，关于“预防性降息”的讨论不合时宜，在经济不确定性环境中锚定通胀预期至关重要，表明美联储6月可能保持利率不变。预计下半年随着需求收缩效应可能超过成本上升作用，美联储可能在7月或9月降息1次，11月或12月再降息1次。
　　宏观点评
　　中国经济-转口贸易和抢出口暂时抵消关税影响
　　尽管受到关税冲击，中国出口在4月仍表现出意想不到的韧性。尽管对美出口大幅下滑，但对东盟的强劲增长在很大程度上抵消了这一损失，凸显了东盟作为贸易转口目的地的作用日益增强。进口也远超市场预期，工业原材料和集成电路进口量激增，可能因为对美国芯片关税豁免政策刺激抢进口。
　　我们预计关税政策最坏时刻可能过去，但对外贸冲击最严重的时刻尚未到来。中国到美国的集装箱海运订单量和PMI出口订单指数等先行指标均大幅下降。中美已开启谈判，我们认为将总体关税税率从145%降至80%在近期是可以实现的，但进一步降至30-40%的长期终端税率可能需要更长时间。
　　展望未来，我们预计中国商品出口增速将从2024年5.9%放缓至2025年1%，进口增速可能从1.1%小幅放缓至0.5%。我们预计美元/人民币将从2024年底的7.35降至2025年底的7.25。（链接）
　　中国经济-关税冲击短期加剧通缩压力
　　4月份中国CPI仍处于负值，因为贸易战对能源价格和出口导向型行业价格构成下行压力。分行业来看，服务业中旅游价格因清明节假期推动而有所反弹，但其他服务业和耐用品价格则依然低迷。由于全球大宗商品价格下滑和国内建筑活动疲软，PPI进一步恶化。关税冲击将削弱外需，并通过信心渠道抑制内需，从而加剧产能过剩。
　　在通缩压力加剧背景下，目前的政策力度仍显不足。预计第二季度以货币和金融政策宽松为主。决策者在评估关税冲击影响和中美谈判初步结果后，可能在7月初政治局会议确定下半年财政刺激与消费提振政策力度。预计下半年LPR可能进一步下调10个基点，可能小幅上调广义赤字，加大对中低收入家庭、多子女家庭和社保体系的转移支付，更大力度提振消费。预计CPI和PPI可能分别从2024年的0.2%和-2.2%上升至2025年的0.3%和-1%。（链接）