事件：公司发布2024年年度报告及2025年一季报。2024年，公司实现营收4.54亿元，同比下降1.48%；归母净利润0.11亿元，同比下降88.00%；扣非归母净利润0.04亿元；毛利率71.33%，同比减少8.62pct；净利率2.67%，同比减少22.01pct。费用率方面，2024年公司销售费用率31.87%，同比减少3.21pct；管理费用率14.81%，同比增加7.86pct；研发费用率18.58%，同比增加4.41pct。
　　2025年一季度，公司实现营收1.16亿元，同比增长34.72%；归母净利润0.13亿元；扣非归母净利润0.11亿元；毛利率73.86%，同比增加15.56pct；净利率9.10%，同比增加13.57pct。费用率方面，2025年一季度公司销售费用率30.75%，同比减少0.33pct；管理费用率11.74%，同比减少2.21pct；研发费用率15.54%，同比减少4.43pct。
　　脊柱+创伤业务迎集采出清，市占率持续提高。2024年，在骨科产品集采降价的大环境下，公司脊柱、创伤产品销量分别同比增长16.31%、41.58%，国内市场占有率不断提升。公司国内骨科业务的耗材类经销商数量持续增长，在2023年大幅增加的基础上继续提高超20%。2025年，作为脊柱集采全面落地的第三年，我们预计将看到集采带来的降价影响在企业财务报表端逐步出清。
　　超声骨刀市场培育和推广效果良好，刀头快速放量。2024年，公司超声骨刀业务推广效果良好，经销商数量增加了30%，刀头物价目录增至17个省份。2024年，三友医疗子公司水木天蓬合并报表层面实现营业收入1.17亿元，同比增长26.69%，其中刀头等耗材收入8504万元，同比增长48.92%。2025年第一季度，水木天蓬合并报表层面实现营业收入3512万元，同比增长152.40%，其中刀头收入2069万元，同比增长123.96%。超声刀头及其他耗材的销售逐步扩大，有望拉动公司业务毛利率进一步提升。
　　盈利预测及估值：我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为6.29、8.17、9.94亿元，同比增长38.6%、30.0%、21.6%；归母净利润为1.18、1.73、2.21亿元，同比增长926.2%、47.1%、27.5%。对应2025年5月8日收盘价，PE为47.3、32.2、25.2倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：终端需求不及预期的风险；新产品研发及市场推广不及预期的风险；并购子公司业务整合不利的风险；国际地缘政治环境不确定的风险；行业竞争加剧程度超出预期的风险。