核心观点
　　公司2024年营收下滑主要系光伏行业拖累，在工业自动化、自动驾驶、机器人等领域均取得较好增长，整体产能利用率降低压缩利润空间。2025Q1海外业务略有下滑，改善存货管理使得资产减值损失大幅减少。
　　展望2025年，公司在激光雷达、移动机器人、3D打印等高附加值产业中持续扩张，同时有望在人形机器人领域收获新的增长点，如空心杯电机等。
　　事件
　　公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营收24.16亿元，同比下滑4.99%；归母净利润0.78亿元，同比下滑44.53%。
　　2025年第一季度，公司实现营收5.95亿，同比下滑2.16%；归母净利润0.07亿元，同比增长10.82%。
　　简评
　　2024年营收下滑主要系光伏行业拖累，整体产能利用率降低压缩利润空间
　　来自光伏行业的营收大幅下滑60%，拖累整体营收表现。2024全年分产品来看：①控制电机及其驱动系统实现营收19.59亿元，yoy-5.45%，占比81.10%，主要由于来自光伏行业的收入同比下降约60%，拖累整体表现，该项业务在工业自动化、自动驾驶、机器人等领域均取得较好增长。②继电器贸易代理业务实现营收2.35亿元，yoy-8.70%，占比9.75%，公司主要代理松下电器的继电器产品，我们认为该项收入的下滑同样受光伏行业的影响。③电源与照明系统控制类业务实现营收1.80亿元，yoy10.03%，占比7.44%，技术迭代和市场持续推广带来增长。④设备状态管理系统业务实现营收0.40亿元，yoy-16.33%，占比1.67%。
　　境内营收相对稳定，境外营收受贸易环境及需求影响有所下滑。分区域来看，①境内业务仍保持相对稳定，2024年实现营收13.46亿元，yoy-0.21%，占比55.73%；②境外业务2024年实现营收10.70亿元，yoy-10.39%，占比44.27%，全球经济复苏的不确定性增加，国际市场需求的疲软以及贸易环境的复杂性对公司的境外业务造成了一定冲击。
　　毛利率保持平稳，产能利用率降低压缩利润空间。2024年公司毛利率为37.7%，同比提升0.5pct。归母净利润降幅大于营收，主要由于：①公司新建项目设计产能未达产，导致单位固定成本分摊增加，公司2024年管理费用率为15.03%，同比提升1.33pct；②营业收入同比下降4.99%，规模效应减弱，进一步压缩利润空间。
　　2025Q1海外业务略有下滑，改善存货管理使得资产减值损失大幅减少
　　2025Q1公司营收同比下滑2.16%，主要由于控制电机及驱动产品的境外销售略有减少。归母净利润同比增长10.83%，主要由于公司改善存货管理，2025Q1资产减值项贡献利润353万元，2024Q1同期为-1973万元，带来了较好的利润增幅。
　　在激光雷达、移动机器人、3D打印等高附加值产业持续扩张，人形机器人带来广阔市场
　　控制电机及其驱动系统业务在激光雷达等高附加值行业持续扩张。2024年，公司控制电机及其驱动系统业务分下游行业来看：①工业自动化领域同比增长约6.8%，公司的控制电机及其驱动控制系统广泛应用于3C制造设备、数控机床、智能工厂等工业自动化的多个领域，特别是在高精度、高可靠性设备方面受到客户广泛认可。②智能汽车及自动驾驶/激光雷达应用领域同比增长约35%，公司为国内主流整车厂客户批量交付了雷达电机模组、智能座舱电机及车载热管理系统等产品，进一步巩固业内领先地位。③机器人领域同比增长约2.3%，公司的无刷电机模组、无齿槽空心杯模组、无框和交流伺服电机及驱动与控制系统、精密减速机和精密丝杠传动模组等产品在机器人的各主要运动控制功能模块中广泛适用。④医疗设备和生化实验仪器领域同比下降约10%，主要由于2024年全球医疗设备整体招投标规模仍下降21.1%。⑤太阳能光伏领域营业收入同比下降约60%。公司在高附加值产业持续扩张，有望扩大营收规模，提升盈利能力。
　　空心杯电机有望成为灵巧手主流解决方案，公司具备先发优势技术领先，有望充分受益。灵巧手安装电机的空间极小且所需自由度较多，对电机的功率密度、体积、控制精度都提出了较高的要求。空心杯电机采用了无铁芯转子结构，满足灵巧手相关要求，有望成为主流解决方案。在人形机器人整机产量达到100万台的假设下，空心杯电机市场空间将达到102亿元，若考虑其他具身智能体对于灵巧手的需求，则市场空间更大。公司空心杯电机产品技术全球领先，价格优势明显，2024年无齿槽空心杯业务在机器人应用领域的增长接近200%。随着新兴技术的持续发展和公司在人形机器人应用领域的产品和市场布局优势显现，相关业务有望实现更快速增长。
　　盈利预测与投资建议
　　鸣志电器HB步进电机全球领先，同时在空心杯电机行业具备先发优势。展望2025年，公司在激光雷达、移动机器人、3D打印等高附加值产业中持续扩张，同时有望在人形机器人领域收获新的增长点，如空心杯电机等。
　　分业务假设：由于公司营收的80%以上来自“控制电机及其驱动系统”业务，因此我们分境内和境外两个市场进行预测。
　　（1）境内市场：考虑到公司该项业务在国内技术领先，且激光雷达等新业务位于境内