事件描述
　　2024年实现营收/归母净利润/扣非净利润71.31/0.67/0.29亿元，同比-7%/-84%/-93%；其中2024Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润23.00/0.35/0.28亿元，同比-3%/-75%/-79%。2025Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润10.50/-0.73/-0.83亿元，同比-7%/亏损/亏损。
　　事件评论
　　收入端：2024年营收承压，2024Q4受益国补降幅收窄。2024年由于卫浴行业竞争加剧，公司全年营收同比下降7%，其中2024Q4收入同比-3%，受益于以旧换新补贴实施，单季度收入降幅环比收窄。2024年拆分业务结构看，卫生陶瓷/龙头五金/浴室家具/瓷砖/浴缸浴房/其他品类及配件/其他业务收入分别同比-6.60%/-1.82%/+2.38%/-33.34%/-11.45%/-48.88%/+38.61%，其中浴室家具实现较好增长，其他品类多有承压。分地区看，境内/境外收入分别同比-9.26%/+137.73%，内销受消费大环境影响承压，但公司持续推动出海战略，加速一带一路沿线国家及中东等新兴市场拓展，全年境外业务实现较好增速。2025Q1收入同比-7%，估计主因国补1-2月未落地、出口业务和工程业务下滑影响。
　　利润端：2025Q1毛利率环比改善，期待国补带动盈利水平持续修复。2024年受产品价格下滑影响，全年毛利率同降3pcts。期间费用方面，销售/管理/研发/财务费用率同比+0.2/+0.6/+0.7/+0.5pct，期间费用率增加估计主因销售规模下滑、但费用支出较刚性。2025Q1毛利率同/环比分别+5/+6pcts至29.0%，估计主因零售产品结构优化及国内零售收入占比提升，期待国补落地后在经营端的拉动持续显效、带动公司盈利水平持续修复。
　　存量房市场存机遇，出口业务有望贡献中长期增量。1）看好公司强化存量房市场开拓能力：随着房地产市场进一步走向存量市场，看好公司从产品、渠道、服务三个维度出发，通过单品引流、智能升级、全卫焕新等产品策略，结合线上全域推广&线下联合地推等方式，挖掘存量市场发展机遇；2）出口业务中长期增量可观：2024年公司出口业务同增138%，呈现高速增长趋势。目前公司出口业务估计以OEM为主，自主品牌仍处于布局阶段（中东、东南亚等地区的经销商和综合门店均在做布局），预计公司未来会从线下经销渠道、品牌合作、线上销售三个方面持续开拓海外市场，中长期边际增量可期。
　　国补驱动2025年景气上行，期待公司精细化升级零售打法。复盘2024年，国补有效拉动了智能坐便器、花洒等卫浴品类需求释放，估计公司目前国补门店参与度大约在6-7成、线上渠道覆盖度更高。展望2025年，当前卫浴类国补比例普遍为15%-20%（部分适老产品补贴30%），公司将围绕国补政策精细化升级零售打法，在线下强化国补拉动作用，比如推进门店店销倍增项目、对门店实行精细化管理等。具体来看，公司将针对产品和营销两端实行双轮驱动：一方面，通过在产品端打造旗舰产品提升产品竞争力；另一方面，在营销端深挖中高端产品需求，通过改善产品销售结构提升整体盈利能力。此外，公司将继续推进管理创新、组织变革和流程再造，并以全价值链降本持续强化经营韧性。预计2025/2026/2027年公司归母净利润为3.1/4.3/5.6亿元，对应PE 25/18/14X。
　　风险提示
　　1、地产销售及竣工不及预期；2、智能产品竞争持续加剧；3、公司渠道拓展低于预期；4、行业竞争格局大幅恶化。