公司发布一季报：2025Q1实现营收403亿元，同比-46.1%，归母净利-1.79亿元，同比-162%，扣非净利-1.44亿元，同比-196%。我们认为公司历史以来Q1收入占比较低，20Q1-24Q1平均贡献比例约8.9%，25Q1受复工缓慢、订单执行放缓影响，收入下滑较多，预计对全年影响相对较小，公司作为上海城市建设主力军，24年上海市场新签订单占集团新签比例达72%，长三角区域业务比重达83%，经营稳健度较高，维持“增持”评级。
　　25Q1毛利率同比提升，收入下滑费用率被动抬升侵蚀归母净利率
　　25Q1公司综合毛利率为7.54%，同比+1.37pct。期间费用率为8.59%，同比+3.04pct。其中，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.32%/5.22%/1.76%/1.29%，同比+0.13/+2.40/-0.07/+0.57pct，主要系收入下滑较多，导致费用率被动提升较多。25Q1减值冲回合计7.47亿元，同比冲回增加4.94亿元。综合影响下，25Q1归母净利率为-0.44%，同比-0.83pct，扣非归母净利率-0.36%，同比-0.56pct。
　　25Q1应收账款环比减少，经营现金同比改善
　　25Q1资产负债率为85.3%，同比+1.09pct，较年初减少1.31pct，有息负债率25.3%，同比-0.08pct，较年初增加3.38pct。25Q1公司经营性现金净额-233亿元，同比少流出20亿元，收现比为209%，同比+53pct，付现比为263%，同比+76pct。25Q1末公司应收账款及票据549亿元，应付账款及票据1495亿元，合同资产438亿元，合同负债331亿元，较24年末分别-138/-394/+8/+2亿元。
　　25Q1新签合同承压，上海外市场表现较好
　　25Q1公司新签合同额645亿元，同比-44%，其中，建筑施工/建材工业/房产开发/设计咨询新签511/70/13/17亿元，同比-51%/-10%/+101%/+74%，公司进一步加强长三角区域市场拓展，Q1长三角（除上海外）新签合同同比+9%，我们预计Q1订单承压主要系上海地区项目招投标启动慢于往年，全年在经济大省挑大梁背景下有望逐步恢复。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为23.0/24.3/25.4亿。可比公司25年Wind一致预期PE均值为12倍，维持给予公司25年12xPE，维持目标价3.11元，维持“增持”评级。
　　风险提示：订单落地不及预期；工程回款不及预期。