公司24Q4公司收入同比-7.07%，归母净利润受资产减值损失影响亏损，24年分红率91.4%显著提升，25年公司计划实现营业总收入1190亿元，利润总额126亿元，分别同比+2.8%、+24.4%，剔除计提澳优资产减值损失和卖矿收益的影响，利润总额预计同比+16%，目标积极。25Q1收入/归母净利润/扣非归母净利润330.2/48.7/46.3亿元，分别同比+1.35%/-17.71%/+24.19%，收入、扣非利润均超预期。25年乳制品行业上游供给侧牧场加速去化，需求端政策预期增强，行业供需改善趋势确定。伊利24年一次性计提澳优资产减值损失，报表清理包袱，业务轻装上阵，有望实现超预期增长。
　　 24Q4公司收入同比-7.07%，归母净利润受资产减值损失影响亏损，24年分红率提升，25年目标积极。2024年收入/归母净利润/扣非归母净利润1157.8/84.5/60.1亿元，同比-8.24%/-18.94%/-40.0%，单Q4收入267.4亿，同比-7.07%，归母净利润-24.2亿，亏损主要系公司Q4一次性计提资产减值损失近40亿所致，剔除该因素影响Q4净利润同比-24.2%。Q4现金回款292.44亿，表现好于收入，经营性现金流净额78.70亿，同比+19.6%，合同负债57.7亿，同比+12.9%。2024年公司现金分红77.26亿元，分红比例提升至91.4%。2025年公司计划实现营业总收入1190亿元，利润总额126亿元，分别同比+2.8%、+24.4%，剔除计提澳优资产减值损失和卖矿收益的影响，利润总额预计同比+16%，目标积极。
　　液奶销量下滑为主，婴配奶高个位数增长。分品类看，2024年液态奶收入750.03亿，同比-12.32%，销量、价格、结构分别贡献-7.1%、-3.8%、-1.1%，白奶、乳饮料表现好于常温酸，其中金典表现好于母品牌，安慕希仍然下滑。奶粉及奶制品收入296.75亿元，同比+7.53%，销量、价格、结构分别贡献+8.2%、-3.3%、+2.7%，婴幼儿奶粉高个位数增长、成人奶粉有增长表现仍快于行业，奶酪高个位数增长。冷饮收入106.9亿元，同比+11.7%，销量、价格、结构分别贡献-18.3%、+2.8%、-3.0%。
　　原奶成本下降利好毛利率，剔除一次性影响盈利能力提升。2024年公司毛利率33.9%，同比+1.3pcts，其中液态奶毛利率同比+0.61pct，主要受益成本下降，单吨材料成本下降8.27%。24年销售费用率/管理费用率分别同比+1.1/-0.2pct，销售费用中薪酬和广告费用绝对额都有所下降。其中24Q4毛利率31.0%，同比-0.74pct，销售费用率/管理费用率分别同比-0.61/-0.36pct。24年归母净利率7.3%，同比-1.0pct，24年公司对澳优进行一次性商誉减值计提30亿，拖累净利率，剔除资产减值损失及年初一次性投资收益影响，公司利润率提升0.7pct，Q4剔除资产减值损失测算，净利率同比下降1.3pct。25Q1收入转正，扣非利润表现好于预期。
　　25Q1收入/归母净利润/扣非归母净利润330.2/48.7/46.3亿元，分别同比+1.35%/-17.71%/+24.19%，收入、扣非利润均超预期。液态奶/奶粉及奶制品/冷饮分别同比-3.1%/+18.6%/-5.3%，Q1节假日旺季需求改善，液奶3月同比转正，婴儿奶粉、奶酪均实现双位数增长，成人粉高个位数增长。25Q1公司毛利率37.8%，同比+1.8pcts，销售费用率/管理费用率分别同比-1.5/-0.7pct，归母净利率14.8%，同比-3.4pcts，扣非净利率14.0%，同比+2.6pcts，盈利能力进一步改善。
　　投资建议：Q1迎开门红，盈利目标积极，维持“强烈推荐”评级。公司24Q4公司收入同比-7.07%，归母净利润受资产减值损失影响亏损，24年分红率91.4%显著提升，2025年公司计划实现营业总收入1190亿元，利润总额126亿元，分别同比+2.8%、+24.4%，剔除计提澳优资产减值损失和卖矿收益的影响，利润总额预计同比+16%，目标积极。25Q1收入/归母净利润/扣非归母净利润330.2/48.7/46.3亿元，分别同比+1.35%/-17.71%/+24.19%，收入、扣非利润均超预期。25年乳制品行业上游供给侧牧场加速去化，需求端政策预期增强，行业供需改善趋势确定。伊利24年一次性计提澳优资产减值损失，报表清理包袱，业务轻装上阵，有望实现超预期增长。我们给予25-26年EPS预测为1.79、2.03元，对应25年估值16.6倍PE，目标估值20X，对应市值2278亿，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：需求下行、成本波动、行业竞争阶段性加剧等