事件：公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入2485.64亿元（yoy-6.21%），归母净利润60.25亿元（yoy-19.46%），扣非归母净利润55.53亿元（yoy-22.54%）。
　　营收业绩有所承压，房地产开发营收高增。2025Q1公司实现营业收入2485.64亿元（yoy-6.21%），营收下降或因市场需求疲软叠加公司调整策略严控投资规模影响所致。各板块营收及增速分别为：基建2167.96亿元（yoy-7.99%）、设计咨询46.70亿元（yoy2.21%）、装备制造62.46亿元（yoy-5.77%）、房地产开发66.71亿元（yoy+59.48%）、其他业务149.00亿元（yoy+3.15%），房地产开发营收实现同比高增。2025Q1，公司实现归母净利润60.25亿元（yoy-19.46%），归母净利润降幅高于营收降幅主要因毛利率下降叠加费用率增加所致。
　　毛利率同比下降，费用率有所增加。
　　2025Q1，公司销售毛利率为8.46%，同比-0.12pct，其中，基建7.13%（同比-0.49pct）、设计咨询22.48%（同比-1.12pct）、装备制造19.27%（同比-1.98pct）、房地产开发13.10%（同比4.64pct）。2025Q1，公司期间费用率4.92%（同比+0.19pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.05pct/- 0.16pct/+0.33pct/-0.05pct。在毛利率下降和费用率增加双重影响下，2025Q1公司销售净利率2.64%（同比-0.39pct）。2025Q1，公司经营性现金流净流出773.99亿元，同比多流出93.34亿元。
　　境外新签合同额同比高增，在手合同充裕助力业绩释放。
　　2025Q1，公司新签合同额5601.0亿元（yoy-9.9%），其中境内新签4944.3亿元（yoy-13.6%），境外新签656.7亿元（yoy+33.4%）。分业务看，工程建造/装备制造/特色地产/资产经营/资源利用/新兴业务新签合同额分别为4214.3亿元/117.7亿元/69.2亿元/269.6亿元/64.5亿元/721.4亿元，分别同比-10.4%/-18.7%/+2.8%/+123.7%/-16.7%。截至2025年3月末，公司未完成合同额7.23万亿元，较上年末增长5.1%，公司在手合同充裕，助力未来营收/业绩释放。
　　盈利预测和投资建议：考虑行业需求变化和公司经营目标计划，我们下调公司盈利预测，预计2025-2027年营业收入分别为1.13万亿元、1.15万亿元和1.17万亿元，分别同比增长-2.30%、1.80%和1.50%，归母净利润分别为268.9亿元、272.8亿元和275.7亿元，分别同比增长-3.56%、1.45%和1.04%，动态PE分别为5.1、5.0、5.0倍，给予“买入-A”评级，6个月目标价6.0元，对应2025年PE为5.5倍。
　　风险提示：基建投资不及预期，项目回款不及预期，海外项目推进不及预期，地方财政收紧，原材料价格上涨。