投资逻辑
　　游戏：内生+外延协力，大股东腾讯赋能，高增可期。1）22年正式布局游戏业务，当年1月、次年2月与腾讯签订合作协议，腾讯赋能下，公司游戏业务快速成长。2）24年7月收购有爱互娱100%股权，其21-22年净利289.1、442.9万元，近3年业绩稳健，借此游戏业务上新台阶，并进入自研自发阶段，自研《红警：荣耀》拟今年全球上线测试；25年1月公告称拟收购北京永航30%股权，其核心资产为长青游戏QQ炫舞系列，23年净利润约5.2亿元，收购完成将增厚公司利润。3）在营主力《仙境传说：爱如初见》《世界启元》《红警OL》表现稳健，25年已上线《荒野国度》《群星纪元》，并储备多款SLG、IP改编游戏，游戏业务有望继续增长。
　　流媒体：聚焦垂类内容，与万达电影内容、线下影城高度协同。1）流媒体平台南瓜电影聚焦电影电视剧，与大股东腾讯、多家国际头部制片公司合作，引进优质版权，主要通过会员服务、版权转售多元变现，重视新媒体宣发矩阵，获得版权收益的同时为平台引流，24年线上流媒体及广告营销收入15.2亿/同增62.8%。2）23年12月投资万达电影，二者已共同投资《抓娃娃》《唐探1900》等内容；万达票房市占率15%+，多年行业第一，优质的线下影城渠道及内容制作能力与公司影视布局协同，有望强化公司优势和行业地位。
　　影视剧制作：善于发现市场需求及新生代潜力，储备丰富。1）公司深耕十余年，采取制片人中心制，工业化制片经验丰富，重视通过互联网数据分析市场需求，基于互联网推广，从选题、营销等方面满足市场需求，第一部电影《致我们终将逝去的青春》13年上映，为当年票房第二；敢于启用新生代，公司参与影片约50%为导演所执导影片的前3部（统计猫眼专业版显示公司排名出品方前5的影片）。2）25年投资影片《唐探1900》《熊出没·重启未来》已上映，《人生开门红》《长安的荔枝》定档25年五一、暑期，《聊斋：兰若寺》等影片、《遇人不熟》等剧集有望年内播出。
　　盈利预测、估值和评级
　　预计25-27归母净利15.8/18.3/21.0亿，PE为18/16/14X，给予25年PE 21X，目标价2.30港元。首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　内容上线节奏、表现、分成比例不及预期，行业竞争加剧，金融资产公允价值波动，坏账风险，关联交易风险，行业监管风险。