事件概述
　　FY2025H1集团总收入/年内利润分别为18.76/3.90亿元、同比增长14.0%/36.3%，符合市场预期。派发中期股息5.78分，分红率维持30%，对应股息率2.9%。
　　分析判断:
　　核心业务教育服务及托管业务增长19%/116%，托管学校新增8所。1）FY2025H1公司综合教育服务/餐厅运营/综合后勤服务/管理及特许经营费收入分别为10.12/4.75/3.32/0.56亿元，同比增长18.9%/0.2%/12/9%/116.3%。其中综合教育服务和提升主要由于高中入读人数增长。管理及特许经营费收入增加主要是由于FY2025H1新增8所托管学校。2)从教学效果来看，2024年高考考生中，约90%超过中国大学本科分数录取线，同比提升6.5PCT，约55%超过中国一本大学本科录取线，同比提升4.7PCT，有272人收到世界排名前50的大学（其中9人升入QS前10），同比增加114%。
　　归母净利率提升高于毛利率主要由于销售及行政费用率下降、其他开支减少。FY2025H1毛利率为37.6%、同比提升2.2PCT；净利率为20.8%，同比提升3.4PCT，我们分析净利率提升主要来自高中及托管业务；（1）销售开支/收入下降0.5PCT至1.7%;（2）行政开支/收入降低1.7PCT至6.3%，主要由于股权激励开支下降，财务费用/收入占比提升1.1PCT至3.2%；（3）其他收入/收入下降0.1PCT至0.4%；其他开支/收入下降0.6PCT，所得税/收入占比下降0.1PCT。
　　合同负债有所增长，资本开支提升、ROE创历史新高。FY2025H1合约负债为9.75亿元、同比增加5.4%。FY25H1资本开支为2.18亿元，同比增加19.1%，ROE为25%。
　　投资建议
　　我们分析，展望未来：1）核心业务高中有望每年保持30%左右收入增长，且仍处于爬坡期净利率有望稳步提升：2024年秋季学校网络拥有53900名高中生，同比增长46.8%。到2027年实现全国运营40-50所高中，为6-8万名在校高中生提供综合教育服务，高中学生人数有望实现翻倍。2）高净利率托管业务取得突破，但托管业务目前受制于早期项目费用偏低，从而对收入增速略有影响，未来有望逐步提升，目前18所托管学校，略低于预期。3）素养业务目前维持稳增长，未来有望渗透进托管学校业务，我们预计游研学、竞赛、AI、供应链等业务仍有成长性。基于高中因为战略招生影响学费使得增速放缓、综合素养及综合后勤服务业务增速放缓，调整盈利预测，下调25-27财年公司收入预测44.89/59.66/78.43亿元至37.71/44.01/51.43亿元；维持25-27财年归母净利7.57/10.16/13.29亿元；对应25-27年EPS 0.36/0.48/0.63元。公司最新收盘价（2025年4月29日）为3.94港元，对应25-27PE为10/8/6X（1港元=0.94元），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　学校扩张不及预期的风险；托管项目收费低于预期风险；管理团队和师资队伍流失风险；系统性风险