同庆楼2024年实现营收25.25亿/yoy+5.14%，归母净利1.00亿/yoy-67.09%，扣非净利0.94亿/yoy-63.05%，扣非净利率3.71%/-6.85pct，利润超出业绩预告上限主要系递延所得税费用（0.27亿）达到豁免条件。1Q25实现营收6.92亿/yoy+0.17%，归母净利0.52亿/yoy-21.36%，扣非净利0.48亿/yoy-25.96%，扣非净利率6.90%/yoy-2.43pct。公司2024-1Q25加快推进富茂酒楼扩张步伐，24年内新开大型门店8家，1Q25新开5家，重资产门店投资爬坡期较长，削弱公司盈利能力。展望未来，我们预计开店高峰期已过，随25年“双春年”婚礼宴席需求渐进企稳，待新店爬坡结束，有望撬动较大利润弹性。维持“买入”评级。
　　高基数下24年餐饮宴席经营承压，25年渐进改善
　　公司24年录得坪效3248元/㎡，同比-27.95%。分板块，餐饮和住宿收入22.05亿/yoy+12.69%，毛利率18.26%/-2.49pct；食品业务收入3.11亿/yoy+85.52%，毛利率25.62%/-10.07pct。24年受民间“无春年”说法和23年高基数影响，餐厅宴席经营承压，但食品销售依然保持较好增长势头，毛利率下滑主要系铺渠道引流促销影响。若剔除新店爬坡期亏损（0.45亿）、相关财务费用（0.25亿）等影响，我们预计24年老店净利润为1.63亿，相对具备韧性。25年以来经营环比改善，1-2月受春节旺季错期等影响，同店仍有所承压，营收同比下滑。自3月起，随婚宴需求逐步释放，公司经营明显回升，3月营收同比转正，我们看好后续同店修复趋势。
　　富茂试水全国化，期待多轮驱动下的正向动能
　　24年公司新开8家规模较大门店（富茂酒店4家，酒楼3家，婚礼会馆1家），新增建筑面积24.46万㎡/yoy+45.92%，同时改造10家餐饮老门店，强化老字号品牌特点，改善就餐“烟火气”，提升门店市场竞争力。截至24年末，直营门店数达127家（同庆楼餐饮门店56家，富茂酒店8家，新品牌门店63家），并进一步开启全国化布局，截至25年4月末，富茂在营店达11家，于上海、杭州等核心城市成功开店，在营鲜肉大包136家/待开业60家（含加盟和直营）。展望25年，我们预计随着新店企稳、老店需求回归、食品业务贡献新增量，公司三轮增长动能有望进一步强化。
　　目标价25.80元，维持“买入”评级
　　考虑25-26年富茂扩张爬坡成本较高/异地扩张投流产生较大经营负杠杆，我们下调25年-26年EPS至0.86/1.37元（较前值-2.4%/-7.4%），新引入27年EPS 1.76元，调整目标价至25.8元（对应30X25年PE，可比公司Wind一致预期25年PE均值17X，宴席需求景气回升，公司老字号品牌和大店经营模式有稀缺性，提升溢价幅度，前值26.4元/对应30X25年PE）。
　　风险提示：出行恢复不及预期；市场竞争加剧；新业务拓展不及预期。