本报告导读：
　　百货业态场景升级，超市业态供应链提效。
　　投资要点：
　　维持增持。更新盈利预测，预计2025-27年归母净利分别为6.62/7.69/8.56亿元，EPS分别为2.09/2.43/2.71元。给予公司2025年15倍PE，上调目标价至31.41元，维持“增持”评级。
　　业绩简述：2024年收入69.5亿元/同比-5.20%，归母净利润5.86亿元/同比+16.05%，扣非归母净利润5.37亿元/同比+17.45%；2025年一季度收入19.3亿元/同比-8.04%，归母净利润2.65亿元/同比+0.70%，扣非归母净利润2.5亿元/同比+8.21%。分红预案：拟每10股派10元（含税），每10股送1股，现金分红比例53.93%。
　　百货“场景重塑+品类重构”双轮驱动。2024年百货业态收入16.24亿元，占公司总营收32.71%，大庆新玛特、大连麦凯乐等核心门店，精准定位中高端消费群体。1）商品结构调整：加大对国际一线品牌和国内知名品牌的引进力度，全年新引进品牌超2000个，淘汰部分销售不力的品牌，商品结构更加优化；高端品类如化妆品、珠宝首饰、名表等销售占比提升不断提升。2）体验式业态融合：注重消费体验的提升，增加餐饮、娱乐、休闲等体验式业态的占比，体验式业态面积占比达到19%，同比增加2.23 pct。3）2025年计划：重点完成20家主力门店调改，新增首进品牌超100个。
　　超市“精品超市+社区生鲜”双线布局。2024年超市业态收入16.99亿元，占公司总营收34.22%，持续加强供应链管理，确保品质新鲜、价格实惠。1）供应链优化：优化采购流程，降低采购成本，加大生鲜直采力度，优化物流配送体系，大部分门店生鲜日配，降低库存损耗。2）自有品牌开发：推出自有品牌商品，涵盖食品、日用品等多个品类，定位高性价比，销售占比逐步提升。3）线上线下融合：公域与私域协同，与第三方平台深度合作，并通过线上平台“天狗网”和线下门店的融合，拓展销售渠道，天狗网定位为线下引流、为实体店铺赋能，连带销售较高。4）2025年计划：生鲜直采比例提升至65%，自有品牌销售占比突破20%。
　　风险提示：消费需求疲软，市场竞争加剧，门店调改不及预期等。