裕同科技发布年报及一季报：24年公司实现营收171.57亿元/yoy+12.7%，归母净利14.09亿元/yoy-2.1%，低于此前预期（16.44亿元），主要系公司策略性处置武汉艾特、广东鸿铭股权以及确认员工持股计划股份支付费用所致。此外，1Q25营收36.99亿元/同比+6.4%，归母净利2.41亿元/同比+10.3%，24年及1Q25公司收入稳健增长，我们判断系下游电子消费等需求恢复，带动纸质精品包装主业营收增长。展望后续，我们认为公司作为精品纸包装行业龙头，海外产能布局搭配市场开拓不断完善，智能制造护城河持续构筑，看好公司竞争优势及长期成长潜力，维持“买入”评级。
　　纸包装主业稳健成长，海外收入表现亮眼
　　1）分业务看，24年纸质精品包装营收124.2亿元/yoy+12.5%，我们判断主要系下游消费电子等行业需求回暖带动需求回暖；此外，包装配套产品营收25.0亿元/yoy-4.4%；24年环保纸塑产品营收12.7亿元/yoy+19.5%，增长表现亮眼。2）分区域看，24年国内营收120.6亿元/yoy+4.9%，国外营收51.0亿元/yoy+36.8%，其中1H/2H海外分别实现收入22.19/28.78亿元，分别同比+32.2%/+40.6%，得益于加速布局海外产能并开拓空白市场，24年菲律宾和墨西哥工厂已如期投产，截至24年末公司已在全球10个国家设有40多个生产基地及4大服务中心，25年有望继续贡献业绩增量。
　　24年毛利率同降1.43pct，期间费用率同降0.43pct，重视投资者回报
　　24年/1Q25公司销售毛利率分别为24.8/22.1%，分别同比-1.43pct/持平，24年毛利率下滑主要系公司业务结构变化所致。24年公司整体期间费用率同降0.43pct至13.44%，其中销售费用率同增0.20pct至2.94%，我们判断主要系职工薪酬等增长所致；管理费用+研发费用率同降0.26pct至10.68%，我们判断主要系收入增长对费用摊薄效应增强；财务费用率同降0.37pct至-0.19%，主要系内贷款利率下降及汇兑收益增加所致。此外，公司重视投资者回报，2024年股利支付率达60.22%，高分红优势突出。
　　盈利预测与估值
　　考虑到行业需求仍待进一步复苏，我们下调25-26年纸质精品包装收入预测，新增27年盈利预测，预计25-27年归母净利分别为17.07/19.57/22.22亿元（25-26年分别较前值下调9.4%/8.6%），对应EPS为1.83/2.10/2.39元，参照可比公司25年Wind一致预期PE均值为21倍，公司全球化、智能化生产布局持续推进，树立竞争优势，但考虑到公司所处赛道下游需求仍处恢复期，给予公司25年16倍PE，目标价29.28元（前值32.32元，基于25年16倍PE，对应EPS为2.02元），维持“买入”评级。
　　风险提示：需求恢复不及预期，大客户合作风险，原材料价格大幅波动。