事件描述
　　公司2024年营业总收入1741.44亿元（同比+15.66%），归母净利润862.28亿元（同比+15.38%），扣非净利润862.41亿元（同比+15.37%）。公司2024Q4营业总收入510.22亿元（同比+12.77%），归母净利润254.01亿元（同比+16.21%），扣非净利润254.62亿元（同比+16.07%）。
　　事件评论
　　收入端，分产品看，2024年茅台酒1459.28亿元(同比+15.28%)、2024年系列酒246.84亿元(同比+19.65%)。茅台酒2024年收入增长拆分量价来看量同比增10.22%、价同比增4.59%，其中价增贡献预计主要源于2023年11月茅台酒提价20%，系列酒2024年收入增长拆分量价来看量增18.47%、价增1.0%。分渠道看，2024年直销748.43亿元(同比+11.32%)、2024年批发957.69亿元(同比+19.73%)，2024年直销渠道占比43.87%、同比-1.8%，直销渠道中2024年“i茅台”数字营销平台实现酒类不含税收入200.24亿元（同比-10.51%），预计与2024Q4茅台1935下架i茅台有关。
　　考虑现金流情况，公司2024年营业总收入+△合同负债为1696.11亿元（同比+13.67%），公司2024年销售商品及提供劳务收到的现金流1826.45亿元（同比+11.57%），2024年公司应收票据及应收账款为20.03亿元（同比+2596.09%）。2024年公司合同负债为95.92亿元（同比-32.09%），主因经销商预付货款减少。
　　利润端，公司2024年归母净利率同比下滑0.12pct至49.52%，毛利率同比-0.04pct至92.08%，期间费用同比-0.6pct至7.87%、其中细项变动：销售费用率（同比+0.15pct）、管理费用率（同比-1.11pct）、研发费用率（同比+0.02pct）、财务费用率（同比+0.34pct）、营业税金及附加（同比+0.69pct）。公司毛利率下降主要受原材料和人工成本上涨影响，费用率优化与税金率小幅提升基本对冲。
　　分红情况，公司2024年现金分红比例在75%左右（2023年现金分红比例84%左右），达成公司前期披露的2024-2026年分红规划要求。
　　茅台改革持续推进，维持稳健增长。2025年以来批价虽小幅回落但幅度较小，表明公司对批价仍有较强的掌控力。我们认为公司控价能力较强，在批价稳定背景下，茅台的长期增长确定性仍然较强，叠加公司三年分红规划，当前已经逐步具备股息率价值。预计2025/2026年EPS为73.98/80.4元，对应最新PE为21/19倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、行业需求不及预期；
　　2、市场价格波动加大等