公司披露2024年报及25年一季报，2024年实现收入53.6亿元，同比+1.9%（其中酿酒业收入53.3亿元，同比+6.2%），归母净利润7.9亿元，同比+18.2%，全年业绩延续高增长态势，Q4公司主动控制，业绩低于预期但渠道良性维持。24年费用精准化投入效果显著，促销费降低带动销售费用率下降3.5pct，武陵及老白干延续双位数增长，全价位产品保持增长。25Q1收入利润增长3%/13%，中高档酒引领增长，毛利提升带动盈利能力提升。长期主义稳健发展，盈利释放仍有空间，调整25-27年每股收益为0.97元、1.10元、1.25元，维持“强烈推荐”投资评级。
　　 24年全年业绩延续高增长态势，Q4公司主动控制，业绩低于预期但渠道良性维持。公司2024年实现收入53.6亿元，同比+1.9%（其中酿酒业收入53.3亿元，同比+6.2%），归母净利润7.9亿元，同比+18.2%，归母扣非净利润7.4亿，同比+20.1%。经计算，24Q4实现收入12.7亿，同比-10.0%（其中酿酒业收入12.6亿元，同比-8.9%），归母净利润2.3亿，同比-6.8%，归母扣非净利润2.2亿，同比-3.8%。全年业绩延续高增长，单Q4收入、利润略低于预期，24年公司未强制要求经销商完成全年任务，维护渠道良性，这也印证了公司一贯坚持长期主义，不透支发展。2024年公司销货现金流58.6亿，同比+0.8%，经营净现金流5.4亿，同比-32.6%，保证金流入同比下降1.4亿，公司减少保证金收取为经销商缓解资金压力。全年派发现金红利5.0亿，分红率提升2.11pct略提升至63.92%。
　　 24年费用精准化投入效果显著，促销费降低带动销售费用率下降3.5pct。公司2024毛利率66.0%，同比-1.2pct，其中24Q4毛利率65.1%，同比-3.2pct，毛利率下降主要系非酒收入占比下降，24年酿酒业毛利66.2%，同比+0.29pct，公司2024年吨价9.8万，同比+5.0%，结构仍在升级，武陵占比提升。费用端，2024/24Q4销售费用率23.7%/15.2%，同比-3.5pct /-8.1pct，主要系24年促销及渠道费1.4亿，同比-63.7%，管理费用率7.3%/8.4%，同比-0.6pct/+0.8pct。2024/24Q4归母扣非净利率13.8%/17.3%，同比+2.1pct/+1.1pct，全年盈利能力稳步上升，主要系公司强化费用精准化管控，销售/管理费用率稳步下降。
　　 24年武陵及老白干延续双位数增长，全价位产品保持增长。分事业部来看，2024年老白干/板城/武陵/文王/孔府分别实现营收25.9/8.6/11.0/5.5/2.3亿，同比+10.0%/-10.3%/+12.3%/+0.5%/+28.1%，武陵酒延续双位数增长态势。100元以上/100元以下产品实现收入27.0/26.2亿，同比+5.3%/7.1%，百元以下产品增速较快。
　　 25Q1收入利润增长3%/13%，盈利能力延续提升。25Q1实现收入11.7亿元，同比+3.4%，实现归母净利润1.5亿，同比+11.9%，实现归母扣非净利润1.4亿元，同比+13.2%，收入、利润符合预期。25Q1销货现金流16.8亿，同比-15.3%，现金回款承压。Q1末合同负债18.8亿，同比下降4.9亿，蓄水池有所下降。
　　 Q1中高档酒引领增长，毛利提升带动盈利能力提升。25Q1毛利率68.6%，同比+5.9pct，25Q1公司100元以上/100元以下产品实现收入6.6/5.0亿，同比+25.5%/-15.7%，百元以上产品领跑带动结构继续升级，毛利率提升明显。25Q1河北/山东/安徽/湖南实现营收7.2/0.4/1.3/2.1亿，同比+8%/+8%/+2%/+10%，推测武陵酒仍有双位数增长，老白干、孔府家等产品在基地市场也有较好表现。25Q1销售费用率27.5%，同比+4.6pct；管理费用率8.4%，同比持平。25Q1净利率13.1%，同比+1.0pct，结构提升带动公司盈利能力持续提升。
　　投资建议：长期主义稳健发展，盈利释放仍有空间。维持“强烈推荐”投资评级。公司坚持长期主义发展，在当下调整期更能从容应对，武陵酒及老白干本部稳健成长，降本增效持续取得成效，25年公司经营目标收入、利润增长2%、12%。各品牌在基地市场良性发展的基础上，盈利能力持续提升，由于行业需求承压，公司选择维护渠道良性，报表阶段性或有所降速，我们调整25-27年每股收益为0.97元、1.10元、1.25元，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：酱酒调整不及预期、河北省内市场竞争加剧、费用精细化改革不及预期、人事调整等