事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。24年实现总营收275亿元，同比+3%，实现归母净利21.7亿元，同比-33%。25Q1实现总营收70.6亿元，同/环比-3%/+6%，实现归母净利6.9亿元，同比-28%，环比扭亏为盈，扣非净利6.6亿元，同比-29%。
　　25Q1盈利环比修复。24年公司钛白粉产量130.0万吨，同比+8.7%，销量125.5万吨，同比+8.3%，其中硫酸法/氯化法销量分别为89.1/36.4万吨，同比+11.9%/+0.3%，实现营收190亿元，同比+6.8%，毛利率为31.35%，同比+2.83pct；海绵钛产量达7.0万吨，同比+34.6%，销量6.7万吨，同比+42.6%，实现营收26.5亿元，同比+16.7%，毛利率为3.11%，同比-14.77pct。24年铁精矿销售价格降低、新能源板块正负极材料的盈利未达预期，此外，24Q4公司计提3.4亿元资产减值损失，导致盈利能力承压，24年公司整体毛利率/净利率为25.01%/8.14%，同比-1.69/-3.98pct。25Q1公司盈利环比修复，毛利率为22.82%，同/环比-5.47/+3.87pct，公司Q1计提信用减值损失0.36亿元，净利率为9.85%，同/环比-3.07/+14.60pct。
　　保障原料供应，持续打造全产业链优势。24年公司生产钛精矿149.3万吨，同比+1.3%，全部内部使用，有效保障了公司原料供应。25年公司将持续推动项目建设，包括“红格北矿区两矿联合开发”与“徐家沟铁矿开发”两大核心项目，并推动禄丰钛业年产20万吨氯化法钛白粉生产线项目的产能释放，并积极筹划后续产能，夯实产业链体系。此外，公司积极推动产品和产能境外布局，24年公司收购了铭瑞锆业79.28%股权，获取澳大利亚优质锆英砂资源，保障锆材料供应安全。
　　投资建议：公司是全球钛白粉龙头，但行业竞争加剧，盈利承压，我们预计公司25-27年可实现归母净利27.48/37.13/44.86亿元，对应当前PE分别为14.3/10.6/8.7x，维持“买入”评级。
　　风险提示：新建项目进度低于预期、产品价格低于预期、需求低于预期等