核心观点
　　24年报显示境外中资股盈利增速进一步上行。其中非金融部门净利润与营业利润增速和ROE皆保持自2H23以来的上行趋势，“降本”和“增效”共同推动盈利质量改善是主因。对于港股红利，ROE趋势有所分化，重视ROE相对稳定的银行、电信等行业。对于港股科技，降本增效持续推动软件与服务利润率改善，此外关注AI资本开支周期下半导体的机会。09年以来三轮产业资本开支上行周期基本都对应港股半导体（相对恒指）与A股电子（相对全A）中期超额收益行情演绎。对于医药与消费，出海驱动创新药接近盈亏平衡，关注主动补库存的消费电子。
　　24年报显示境外中资股盈利增速进一步上行
　　截至目前，主要境外中资股24年报基本披露完毕。整体上，主要境外中资股净利润（TTM口径，下同）同比增速维持上行趋势，其中非金融部门净利润与营业利润增速和ROE皆保持自2H23以来的上行趋势。进一步杜邦拆解非金融ROE，毛利率提升和期间费用率下行指向“降本”和“增效”共同推动盈利质量改善，而油价为首的能源价格不强的背景下总资产周转率则有所下行。权益乘数的边际下行则或反应企业部门或仍不愿大规模扩表，这和有所放缓的非金融境外中资股营收增速，及在24年内有所下行的非金融景气指数也可以交叉印证。
　　港股红利：板块有所分化，重视ROE稳定的行业
　　24年报指向红利板块ROE有所分化。对于能源等周期类红利板块，在能源价格不强的背景下固定资产周转率下行，从而连带ROE边际下滑，这与我们在中报分析《港股/ADR中报总结：ROE稳步改善》（24.9.1）中的预期一致。考虑特朗普上台后能源价格整体下行、且关税背景下全球总需求或亦受扰动，25年周期类红利的ROE或将维持目前较弱的趋势。大金融与稳定类红利如电信等ROE则整体保持稳健，且后者经营性现金流也基本稳健。对于电信，在其固定资产周转率保持高位而资本开支周期下行（以Capex/营收衡量）的背景下，25年盈利质量与分红水平有望在高位保持稳定。
　　港股科技：降本增效持续见效，关注AI资本开支周期下半导体的机会
　　24年软件与服务（含互联网游戏龙头）为首的信息技术板块仍旧保持较高营业利润率。且ROE在2H24边际上行，利润率的改善是关键，毛利率的上行和期间费用率的下行指向“增效”和“降本”共同对盈利质量形成提振。互联网龙头对AI领域的资本开支周期则是科技板块另一大亮点，除了对互联网标的估值提供Capex和远期业绩预期的支撑外，或也指向半导体领域超额收益机会。以Capex/营收衡量，09年以来三轮产业资本开支（移动互联网硬件/基建，移动互联网应用和新能源）上行周期基本都对应港股半导体（相对恒指）与A股电子（相对全A）中期超额收益行情演绎。
　　港股消费：出海驱动制药龙头接近盈亏平衡，关注主动补库存的消费电子
　　港股制药24年ROE保持稳定，其中营业利润率边际有所上行，创新药出海与商业模式进一步优化（降本增效）是核心主导。其龙头股在25年或将扭亏转盈，明显提振创新药出海业务市场信心。对于消费板块，以营收增速和库存增速环比差值刻画库存周期，2H24以零售业（含拼多多等电商龙头）为首的可选消费板块或已进入被动补库存区间。而在国补等有利因素下技术硬件与设备（含消费电子龙头）则或处于主动补库存区间，且其存货周转率亦边际上行指向补库持续性或较强。往前看，关税扰动下国内内需政策进一步发力概率有望提升，或利好内需消费品种此后业绩表现。
　　风险提示：数据披露误差；数据测算误差；外部环境扰动超预期。