诚然，韩束过去两年的快速发展，和抖音短剧流量的爆发有很大的关系，但我们认为，韩束取得成功的原因并非完全归因于偶发性，而在于其敏锐的渠道借势与灵活的战略调整，这是公司始终不变的能力。
　　在抖音渠道架构调整的背景下(23年对白牌商家的重视度提升、24年上半年启动低价战略)，韩束懂得借势，早期率先与头部达人合作推出短剧获得流量曝光，之后以达播承接流量转化，实现GMV爆发式增长。产品端从高性价比红蛮腰套盒切入市场，随后快速推出白/蓝蛮腰系列承接需求。对渠道的充分理解+足够灵活的战略，是韩束23年以来GMV实现快速突围的原因。
　　在科技产品的持续推出+品牌资产的建设下，韩束已经迈向下一发展阶段，公司底层能力不会跟随渠道变迁而消退，因此我们有信心看到韩束实现另一跨越。
　　随着抖音以GMV导向的流量规则的变化，24年下半年以来，我们也看到公司频频推出系列科技力新品，包括X肽系列(面霜、眼霜、面膜到水乳)、男士护肤、次抛、彩妆等产品，尤其X肽系列，其定价处于中高端的位置。我们始终强调，公司的策略并非偶发性，早在24年4月，公司便备案了自研原材料环六肽-9，并进行了系列的科研背书宣传活动，24下半年以来以科技力的产品承接，公司始终在合适的时间做着正确的事情。
　　渠道方面，公司在抖音渠道的达人占比贡献逐步下降，品牌自播+商品卡有明显的提升，不同阶段下，我们有望看到公司前期积蓄的力量不断转化，上一阶段是GMV量级的爆发，下一阶段可能是毛销差的优化与品牌力的不断提升。
　　第二曲线Newpage一页婴童品牌，以差异化的定位提速发展。23/10-24/9，仅天猫+抖音两个渠道婴童护肤品销售额达到70多亿元，仍表现出较好的增长态势，其中润肤乳+面霜占据了半壁江山。但目前婴童市场多数品牌平均单价在百元以下，newpage一页凭借医研共创&行业专家背书，在价格带上与其他品牌有明显区隔，安心霜已成为超级单品，24年实现收入3.8亿元，同比增长超过100%。随产品在年龄段不断实现突破，一页有望凭借其差异化定位+独特的品牌基因提速发展。
　　总结而言，支撑公司穿越周期的底层能力，在于人才梯队+组织效率+科研实力。公司股权保持高度集中，实控人吕义雄先生直接+间接持股合计近80%，高管团队均有长期化妆品行业的从业经验。研发以及供应链体系方面，公司2003年就开始自主研发活动，公司拥有两个科研中心，分别位于上海及海外，公司也是首个在海外设立规模化科研中心的国货品牌。此外，公司300+人的研发团队，过去五年研发投入接近6亿元，已经有包括环六肽在内的四大核心成分问世，以科研和市场驱动产品。供应链体系方面，公司在2005年12月就开始布局自主供应链，大部分产品均能自主生产，灵活把控生产节奏满足柔性生产需求。公司还拥有清晰的短中长期战略，期待上美股份不断谱写新篇章
　　盈利预测、估值及投资评级：预计公司25-27年收入85/103/122亿元，YOY+25%/21%/18%；净利润分别为10.1/12.5/15亿元，YOY+29%/23%/20%。根据我们前文的分析，上美股份在前期借势抖音短剧渠道实现快速突围之后，24年下半年开始陆续推出新产品，向中高端条线、男士护肤、彩妆等延伸；此外，凭借公司高效组织架构与富有经验的人才团队，能够应对市场和消费者的变化；同时公司完善的科研体系与供应链布局，均能支撑公司未来长期发展，目前上美股份25年PE为20X，较可比公司估值性价比凸显，因此首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观消费表现不及预期、行业竞争加剧、自有品牌孵化不及预期、研报信息更新不及时、市场规模测算偏差。