全年亏损收窄，在研管线有序推进。2024年公司经调整亏损1.68亿元，上年同期为亏损2.49亿元，全年亏损收窄。2024全年研发开支为1.35亿元（同比-21.7%），主要由于随着LZ901国内Ph3临床进展，相关折旧摊销减少，同时以股份付款的员工成本减少等原因；行政开支为0.87亿元（同比-25.5%），主要由于以股份付款的员工成本减少。
　　LZ901（重组带状疱疹疫苗）：于2023年9月在中国启动LZ901的多中心、随机、双盲、安慰剂对照Ph3临床研究，2024年1月在江苏、山东、湖北及山西四省完成共计2.6万名40岁及以上健康受试者入组，并于2024H2获得了临床试验中期分析结果，目前LZ901在中国的上市申请已获得国家药监局受理，预计2026H1实现产品商业化。
　　K3（阿达木单抗生物类似药）：公司计划根据市场情况及公司可动用资源，进一步评估在中国启动K3的Ph3临床试验的适当时机，目前预计Ph3临床最早将于2026H1启动。
　　K193（CD19xCD3双特异性抗体）：于2019年12月启动国内Ph1临床，预计2025H2完成Ph1临床试验。
　　其他临床前阶段的在研管线：截至2024年12月31日，公司共有6个临床前阶段的在研产品，分别为重组水痘疫苗、重组RSV疫苗、重组HSV-1疫苗、重组HSV-2疫苗、用于治疗髓系白血病的K333双特异性抗体和用于治疗淋巴瘤的K1932双特异性抗体。
　　投资建议：公司核心品种重组带状疱疹疫苗LZ901采用创新抗原设计，诱导高水平体液及细胞免疫应答的同时，兼具较好的安全性；LZ901已提交上市申请并获受理，预计将于2026H1实现产品商业化，考虑到国内疫苗新产品一般需要3~6个月进行省级招标准入，我们预计LZ901将于2026H2开始贡献收入增量。国内市场目前仅2款带状疱疹疫苗产品上市，竞争格局良好，其中国产上市品种采用上一代减毒活疫苗技术，公司LZ901在国产重组带状疱疹管线中进度领先。根据公司年报及在研管线进展更新，我们对公司盈利预测进行调整，预计2025~2026年风险调整后营收为0.22/4.39亿元（前值为0.27/2.45亿元），新增2027年风险调整后营收为9.71亿元；预计2025~2026年归母净利润分别为-1.46/-1.27亿元（前值为-3.56/-3.41亿元），新增2027年归母净利润为1.16亿元。维持“优于大市”评级。
　　风险提示：在研管线失败、关键技术人才流失、市场竞争加剧等风险