平安银行1-3月归母净利润、营业收入、PPOP分别同比-5.6%、-13.1%、-12.9%，增速较2024年-1.4pct、-2.1pct、-2.3pct。公司资产结构调整效果显现，优质资产占比提升，负债成本优化，零售贷款资产质量改善。鉴于公司转型战略纵深推进，我们认为公司经营有望改善，维持买入评级。
　　零售转型提速，负债成本优化
　　3月末总资产、贷款、存款增速分别为+0.8%、-2.0%、+6.2%，较24年末-2.4pct、-1.0pct、+2.3pct，规模增速略有放缓。分贷款类型看，平安银行主动调整资产结构，个人贷款余额同比下降7.9%，企业贷款余额同比增长9.1%。24年末零售贷款/对公贷款/票据占比51%/44%/5%。1-3月净息差为1.83%，较2024年-4bp。1-3月生息资产收益率、计息负债成本率分别为3.62%、1.84%，较2024年-35bp、-30bp。
　　投资类收益波动，中收边际回稳
　　1-3月非息收入同比-19.8%，增速较2024年-33.8pct。其中，Q1中间业务收入同比-8.2%，增速较2024年+9.9pct。财富管理手续费同比+12.5%至12.08亿元。Q1其他非息收入同比-32.7%，增速较2024年-101.5pct，25Q1公允价值变动净收益亏损30.8亿元，主要受高基数+Q1债市波动影响。3月末零售/财富/私行客户数分别同比+0.2%/+4.9%/+7.9%，零售/私行AUM分别同比+4.0%/+3.7%。
　　信用成本下行，零售资产质量向好
　　3月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.06%、237%，较24年末环比持平、-14pct。对公、零售不良率较24年末+8bp、-7bp。公司加快优质资产投放，并积极推进存量风险化解，个人贷款资产质量逐步改善。对公房地产贷款不良率2.25%，较24年末上升0.46pct，关注率较24年末-15bp至1.78%，隐性风险指标优化。测算Q1年化信用成本为0.88%，同比-0.22pct；Q1年化不良生成率较24Q4环比-0.69pct至1.43%。Q1末核心一级资本充足率环比24年末+0.29pct至9.41%。
　　维持25年目标PB 0.61倍
　　我们维持此前对公司的预测，25-27年归母净利润为446.81亿元、452.44亿元、462.57亿元，25年BVPS预测值23.51元，对应PB0.48倍。可比公司25年Wind一致预测PB均值0.59倍，公司作为零售业务标杆行，应享受估值溢价，维持25年目标PB0.61倍，目标价14.34元，维持买入评级。
　　风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。