投资要点
　　安踏公布Q1超预期流水表现，并收购德国户外品牌Wolfskin，户外矩阵进一步丰满
　　安踏主品牌：如期展现活力
　　25Q1主品牌流水增长高单位数，其中预计大货及儿童增速类似，线上增长低双位数。折扣方面，Q1线下折扣同比基本持平，线上折扣有小幅度加深；库销比环比改善。本季度冠军、超级安踏新店态店效表现出色，PG7、欧文等明星产品势头良好，波动零售环境下持续展现活力。
　　FILA：超预期稳健增长
　　25Q1 FILA品牌流水增长高单位数，其中预计大货增长中单位数，儿童增长低双位数，潮牌增长中双位数，儿童和潮牌延续了24Q4的回暖势头，分渠道来看，线上增长中双位数，快于线下。本季度线上线下折扣略有加深，库销比保持在可控范围内，大货中专业运动、户外增速表现领跑，潮牌重塑后户外机能风受到消费者欢迎，后续新CEO预计也会继续在大货商品、零售渠道、组织架构进行积极调整。
　　其他品牌：成长火力全开
　　25Q1 Descente流水增长接近60%，KOLON流水增长接近翻倍，MaiaActive流水增长30%以上，户外及女子运动多点开花，增长火力全开的同时运营质量极高，DESCENTE及KOLON折扣和库销比表现维持高水准。
　　收购德国狼爪、户外版图进一步丰满
　　德国狼爪Wolfskin1981年成立，作为德国代表的专业户外品牌主要在徒步、自行车、滑雪、露营场景提供户外鞋服装备，主要销售在欧洲德语地区及中国，受到30-40岁成熟消费者青睐，根据其卖家Topgolf披露，2025/2/24财年预计狼爪全球收入3.25亿欧元（约合26.4亿人民币），EBITDA 1200万欧元。
　　本次安踏对价2.9亿美元（约合21.2亿人民币）收购狼爪100%股权获得其全球权益（包括IP及全球渠道），PS＜1，预计25Q2末或Q3初完成交割，未来公司计划主要在中国和欧洲市场进行渠道拓展和效率提升，对于安踏来说，其补足了中端户外市场价格带，且在欧洲市场根基深厚，在人群、功能、价格、国际布局方面都与安踏形成互补，安踏也将积极利用自身多品牌运营经验为其更新形象、开发新品、扩大客户群体、提升盈利能力。
　　盈利预测及估值：
　　我们预计25/26/27年公司收入+10%/8%/7%至782/846/909亿元，归母净利为134/147/161亿元，剔除2024年36.7亿Amer Sports一次性收益影响，同比+12%/+10%/+9%，对应当前PE为15.9/14.5/13.2X。作为全球领跑的运动集团，主品牌商品及零售业态创新不断紧抓大众需求、FILA牌换帅期待积极变革、户外品牌矩阵持续丰满，带动公司在波动环境下持续体现韧性，继续推荐，维持“买入”评级。
　　风险提示：终端零售不及预期，新品牌发展不及预期