引言
　　CMBS、商业地产类REITs为代表的具有实物抵押的商业地产证券化已成为企业融资的重要方式之一。商业地产的经营活动现金流作为商业地产ABS的主要偿付来源，其运营状况分析是ABS评级工作中的重要一环。联合资信选取了数个重点新一线及二线城市，对其商业地产中的写字楼市场进行分析，以作为商业地产ABS评级分析的支撑。本文选取长沙市的写字楼市场作为研究对象，分析区域环境、行业政策与城市规划等对长沙市写字楼市场运营状况的影响，并对其未来发展展开分析与讨论。
　　区域环境分析
　　2008－2024年，长沙市GDP增幅与全国GDP增幅走势基本相符，整体呈波动下降趋势。2008－2018年期间，长沙市处于快速发展阶段，GDP增速高于全国GDP增速；自2018年以来，受到国际经济形势趋严，国际贸易摩擦加剧，全球金融市场动荡，叠加2019年末新冠肺炎疫情的影响，全国GDP增速波动幅度较大，2024年全国GDP增速跌至5.00%；2019－2022年期间，长沙市GDP增速与全国GDP增速波动趋势一致，2022－2024年长沙市GDP增速趋于稳定。
　　在全国人口增长放缓甚至出现负增长的情形下，未来长沙市人口增速或将承压；近几年长沙市人口吸引力较强，出台了一系列人才吸引政策。从人口增速来看，2008－2018年间，全国常住人口增长率波动下降，其中，2016－2023年全国常住人口增长率呈现持续下降的趋势，并于2022年出现负增长，2024年全国常住人口增长率降至-0.10%。2016－2020年长沙市先后发布各项人才政策、民生政策，长沙市常住人口增长率于2019－2020年间呈爆发式增长，后续迅速回落，于2023年降至0.89%。2022年全国人口出现负增长，而长沙市常住人口增长率水平仍保持高于全国常住人口增长率，主要得益于湖南省的强省会战略和产业结构的优化升级。
　　2017年起，长沙市先后出台人才政策22条、自贸区人才政策45条、人才政策升级版45条、研发人才政策十条等一系列人才政策。2021年，湖南省第十二次党代会报告正式提出“实施强省会战略”，此后出台一系列创建国家中心城市、制造强市工程、平台建设等支持长沙市的发展政策，2022年长沙市位列“最具人才吸引力城市”中部第一。伴随着政策支持和经济增长，长沙市形成了新消费与高质量相结合的生活圈，成为最具竞争力的宜居城市之一。从人口结构上看，根据第七次人口普查结果，长沙市常住人口中0－14岁占比16.64%，15－64岁占比72.25%，65岁以上占比11.11%，比第六次人口普查分别上升3.07个百分点、下降5.15个百分点、上升2.08个百分点。总体看，长沙市城市劳动力人口占比较高，具备较高的城市发展动力。
　　2013年，长沙万达总部国际写字楼入市，标志着长沙迎来甲级写字楼的集中供应。2013－2015年间，长沙甲级写字楼年均新增供给量约20万平方米，期间长沙经济稳健增长，各甲级写字楼运营经验不断提升。2016－2020年，长沙甲级写字楼市场新增供应量逐年增加，2019年和2020年新增供应量较前两年呈倍数增长，分别为51.73万平方米和57.4万平方米，市场趋于饱和，库存积压、去化压力大。2021－2023年，长沙市核心商圈甲级写字楼无新增供应，由增量市场转变为存量市场。2024年底，长沙金茂大厦交付，带来市场新增供应13.5万平方米，长沙甲级写字楼存量增至231.1万平方米。
　　（2）需求情况分析
　　2023年，长沙市甲级写字楼市场需求有所回升，去化存量市场；2024年，需求放缓。
　　2016－2021年，长沙市服务业、TMT和金融行业快速发展，是甲级写字楼的主要需求来源，市场吸纳量逐步提升。这些行业的租赁需求波动较大，尤其是在经济下行压力下，企业对办公空间的需求更加保守。2020年，在线教育行业为租赁市场主力。2021年，受“双减”政策影响，在线教育企业退租，TMT及专业服务业为市场主力。2022年受疫情及经济下行影响，部分企业缩租、退租或搬迁至非甲级写字楼，导致市场吸纳量锐减。2023年，为疫情后恢复期，需求缓慢回升，去化存量市场，搬迁需求及置换需求成为市场主力，但整体需求仍显不足，2024年市场吸纳量锐减。根据戴德梁行数据，民营企业是2024年长沙甲级写字楼市场租赁需求的主力类型，占总成交面积约81.7%；成交驱动因素方面，搬迁为2024年租赁成交的主要驱动因素，占到总成交面积约54.3%，搬迁需求主要来自TMT、金融业和房地产业。
　　（3）空置率和租金水平
　　长沙市甲级写字楼空置率变动趋势与供给趋势一致，其空置率水平高于北上广深，空置压力大，市场活力有待释放；租金水平近年呈整体下降趋势，相较一线城市，长沙市甲级写字楼平均租金相对较低，波动更为平缓。
　　空置率方面，长沙市甲级写字楼空置率整体呈先升后降的趋势，与供应量变动趋势一致，反映了空置率的变动主要受供需关系影响。2013－2015年，长沙市甲级写字楼市场新增供应不断释放，与经济增长带来的市场需求相匹配，供应量增加的同时，空置率呈波动下降趋势。2016－2020年，长沙市出现第二波供应高峰，供需不平衡逐渐拉大，新增供应集中致使空置