核心观点
　　关税政策对全球资本市场的影响仍在逐步蔓延：从美国资产定价衰退，到全球资产定价衰退，再到近期美国长债收益率大幅上行，美债市场风暴来袭。
　　近期美债风暴背后的三层因素：
　　触发因素，3年期美债拍卖需求疲弱，引发市场担忧此后的10年及30年国债拍卖。美国长债收益率抬升，短债收益率波动不大。
　　助推因素，全球风险资产大跌，美债波动加大，杠杆基差交易被迫平仓，美债面临流动性偏紧的格局。
　　底层因素，市场关注全球秩序重构下全球美元循环走向何方。本轮关税博弈和历史的不同之处在于，全球或迎来一轮新秩序重塑。这种重塑不仅体现在贸易规则上，还体现在全球供应链架构、金融运行框架等多个方面。在此背景下，偶然的触发因素也将引发涟漪效应。
　　风险分析
　　中国消费复苏的持续性仍存不确定性。今年以来，居民消费开始回暖，但恢复水平有限，未来延续低位震荡，还是能继续向常态化增速靠拢，仍需密切跟踪。消费如持续乏力，则经济回升动力受限。
　　中国地产行业能否继续改善仍存不确定性。本轮地产下行周期已经持续较长时间，当前出现短暂回暖趋势，但多类指标仍是负增长，未来能否保持回暖态势，仍需观察。
　　欧美紧缩货币政策的影响或超预期，拖累全球经济增长和资产价格表现。
　　地缘政治冲突仍存不确定性，扰动全球经济增长前景和市场风险偏好。
　　全球关税政策具有不确定性，关税可能拖累全球经济增长，影响资产价格表现。