投资要点：
　　“对等关税”并不对等，“豁免清单”也非豁免
　　美国时间2025年4月2日，美国对全球185个国家宣布征收“对等关税”（钢铝、汽车和部分商品暂时豁免）、对汽车和部分零部件加征25%。分国家看，“对等关税”部分对中国加征34%，对东盟国家平均加征34%，对欧盟加征20%。
　　对中国加征关税超市场预期，主因美国计算其税率的方式并不符合常理，计算结果倾向于重点针对美贸易顺差国。
　　对等关税的“豁免清单”包括铜、药品、半导体、木材、能源品、矿产品等，均为前期特朗普提及的重点征收的产品，短期内可能看到针对性的加征措施。
　　对中国关税措施超预期，关注替代贸易和进口变化
　　当前美国对华关税税率为31.6%，暂时豁免部分对中国影响不大。
　　从对美出口看，关税或拖累中国总出口4.7个百分点，考虑到转口贸易地均受影响，或共计拖累6.3个百分点。
　　从弹性角度，农产品、矿产品（豁免部分除外）、化工品（豁免部分除外）、纺织品和汽车链条或受冲击较大。
　　转口贸易受冲击后，替代贸易值得关注：欧盟有可能在美国缺位的背景下对中国消费电子、电力设备等产品出口形成拉动。
　　对净出口的影响有限：出口对生产的拖累或一定程度反映到进口，且对美关税反制预计也将降低中国进口。
　　而中长期来看，中国制造具有很强的竞争力，美国对我国出口、或转口贸易加征关税，其实对美国自身的冲击也会较大，如果通胀上行、经济下行出现，不排除美国会对其他经济体做出妥协。转口贸易虽然短期受冲击，中长期看压力或有所缓解。
　　美国通胀的影响较高，滞胀风险显著升温
　　美国新一轮关税措施对全球185个国家征收，涉及美国72%的进口商品，导致平均关税税率提升18.2个百分点。由于美国短期内产能增长的空间有限、对全球加征导致寻求他国替代的空间也不足，美国的通胀或提升2.6个百分点，其中消费品贡献2.1个百分点，资本品贡献0.5个百分点。
　　美国压低通胀的代价较高：若白宫简单通过压低油价来降低通胀，可能需要将布油价格和其他工业原材料价格中枢降低24%；若美联储通过延缓降息来降低通胀，则或导致衰退预期的走强。
　　“以税逼谈”下，短期内不确定风险仍高。关税措施具有较强的谈判属性，外交措施下对各国的关税存在调整的可能，美国关税加征后，部分经济体采取反制措施，还需要观察美国进一步的措施。
　　风险提示：数据测算结果的误差；美国政策的不确定性；全球其他经济体的政策反应。