出版行业主业稳健、分红意愿高，所得税免征后预计25Q1净利润普遍同增30-40%，当前股息率普遍在4%以上，看好出版板块高股息防御价值，关注AI教育业务带来新增量。
　　教材教辅主业稳健，广东、山东等地具有人口增长优势。
　　2025年在校学生数主要由07-19年各地区出生率决定，根据我们估算，25-26年，广东、山东、四川、湖北仍将维持在校人口正增长。25-26年广东和山东省在校学生数分别预计同比增长+2.2%/1.7%和+0.8%/0.4%。此外，从人口流动看从常住人口规模看，经济发达地区如浙江、广东、江苏人口流入维持增长趋势，进一步支持在校学生数的增长。
　　税率变动影响下，主要出版公司25Q1净利润普遍同增30-40%。
　　2025年，由于所得税免征政策，以及2024年低基数影响，预期税后净利润有显著改善。假设25Q1出版行业公司实际税率恢复到23Q1水平，则各公司25Q1净利润同比增速普遍在30-40%之间。
　　按照2025年3月27日收盘价计算，出版行业25预期PE普遍在9-10左右，中原传媒/中南传媒/山东出版/南方传媒25预期PE分别为6.6/10.4/10.4/9.2。
　　现金充足，时代出版、山东出版、浙版传媒、长江传媒、凤凰传媒、皖新传媒、中南传媒股息率超4%。
　　21-23年，大部分公司分红金额绝对值及分红率普遍提升。24年预计受税收政策变化带来一次性非经常性损益影响使得归母净利润基数减少，但分红总额有望维持稳定。从动态股息率（按照2023年分红额、2025/3/28日收盘价）来看，中文传媒、时代出版、山东出版股息率在5%以上；浙版传媒、长江传媒、凤凰传媒、皖新传媒、中南传媒在4-5%之间。
　　AI教育有望创造新增量
　　出版公司拥有正版教材教辅内容、校园学生渠道、校园数字化平台等优势，积极开拓AI+教育等新业务。如南方传媒拥有粤教翔云数字教材应用平台，为广东省义务教育阶段1300余万师生提供全学段、全学科、多版本的国家课程数字教材及应用服务，积极接入AI提供课件生成、自动备课等附加服务，长期有望创造新增量。
　　投资建议：
　　1）高股息（>4%）：中南传媒、山东出版、长江传媒、凤凰传媒、浙版传媒、时代出版和皖新传媒等；
　　2）AI催化：南方传媒、果麦文化、中原传媒、皖新传媒等；
　　3）免征税利润弹性：中原传媒、城市传媒、中南传媒、长江传媒、凤凰传媒、时代出版、山东出版、浙版出版、新华文轩等。
　　风险提示
　　产业政策风险；出生率下滑风险；地方教育反腐政策变动风险；图书大盘需求下滑风险；短视频直播电商竞争加剧风险；业务转型不及预期风险，测算假设不及预期风险。