事件：
　　公司发布24年年报，24全年实现营收37.0亿，yoy-12%；实现归母净利润9.45亿，yoy-16%。其中Q4收入8.8亿，yoy持平；归母净利润2.9亿，yoy+8%。Q4业绩超市场预期且环比增长明显，主要受益于三费下降，汇兑收益回暖、已计提所得税冲销等因素。
　　投资要点：
　　老产品企稳仍需观察，但新品有望补短。Q4《问道》手游新增速成服，较Q3环比稳定，24全年流水同比下滑11%至20.7亿。Q4《一念》国服环比回落，24全年流水下滑42%至6亿。《问道》端游稳中略升，24年流水同比增长4%至11.2亿。25年1月2日上线的《问剑长生》3D美术和玩家减负是亮点，我们预计其首月流水过亿（由于递延、收入逐步体现），帮助弥补老产品下滑，稳定整体收入大盘。
　　 Q4费用收窄，汇兑回暖。Q4三项费用合计4.15亿（vs. Q35.26亿），环比显著收窄。研发/管理费用由于前三季度预提奖金较为充足，Q4冲减奖金；销售费用由于老产品投放显著收缩/新品投放较少。此外，Q4汇兑收益回暖，财务费用-0.8亿（vs. Q3 +0.15亿）。所得税方面，Q4冲销23年多计提的所得税（此前按25%计提），实际税率大幅下降。
　　分红重回高位，股息率4.4%。Q4分红2.5亿，24全年分红三次（中报、三季报、年报），合计分红7.2亿元，分红比例75.9%，重回高位（22-23年分别为83.7%/44.8%）。按24年分红金额计算当前股息率4.4%。
　　管线展望：收缩和聚焦、新品预计带动25年收入回暖。公司春季评审会后进行战略收缩，将资源投入到玩法/商业化较好的项目中。关注1）《问剑长生》25下半年上线港澳台和欧美；2）日式幻想题材的MMO《杖剑传说》以日本为主要市场，预计5月上线日本，下半年可能上线港澳台和大陆。3）代理的三国题材率土like SLG《九牧之野》，预计25下半年上线。4）中期关注M95/M98及《重装前哨2》等。
　　调整盈利预测，维持“买入”评级。基于老产品趋势、《问剑长生》表现以及新品节奏，我们调整盈利预测，预计公司25-26年营收42.5/43.8（原预测40.75/43.14亿），新增27年预测47.0亿；25-26年归母净利润10.1/11.4（原预测为10.2/11.5亿），新增27年预测12.3亿，现价对应25-27年PE为16/14/13x。考虑到《问道》流水趋稳和25年新品补短、逐步走出阴霾，以及较好的股息率水平，维持“买入”评级
　　风险提示：行业监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险