事件：公司发布2024年报。报告期内，公司实现营业收入3036亿元，同比+3%；实现归母净利润321亿元，同比+52%，；实现扣非后归母净利润317亿元，同比+47%。单季度来看，24Q4单季度实现营业收入732亿元，同比+7.1%，环比-8.4%；实现归母净利润77亿元，同比+55.3%，环比-17%。
　　报告期内，主营产品量价齐增，扩产稳步推进，矿产金铜锌成本下降
　　从量方面来看，①铜：全年公司矿产铜产量107万吨，同比+6.07%，略低于年初的产量计划111万吨；②全年公司矿产金73吨，同比+7.7%，较产量计划73.5吨基本接近。③锌：24年全年铅锌产量45万吨，同比-3.3%，基本接近前期目标47万吨。
　　从价方面来看，①全年SHFE铜均价为74958.26元/吨，同比+10%；②全年SHFE黄金均价为558.17元/克，同比+24%；③全年SHFE白银均价为7227.81元/千克，同比+29.85%；④全年SHFE铅均价17394.67元/吨，同比+10.24%；⑤全年SHFE锌均价为23336.86元/吨，同比+8.6%。
　　从成本方面来看，①铜：全年铜精矿/电积铜/电解铜成本19139/32602/35673元/吨，同比-4.3%/+9.2%/-17.2%，铜精矿为主要产品，整体成本实现微降。②全年金锭/金精矿成本287/158元/克，同比+0.38%/-0.43%，金的成本同比基本持平。③矿山产锌成本8735元/吨，同比-5.74%。公司较强的成本管控能力进一步体现。
　　全年费用整体下行。
　　1）从Q4费用变化来看：①管理费用环增接近9亿，有一定季节性，部分拖累盈利；②财务费用由Q3的9亿下降至Q4的盈利2亿；③此外Q4公司计提了6亿资产减值损失，前三个季度减值较少。
　　 2）全年看各项费用控制均较好，管理费用增幅不显著，主要是股份支付费用增加，财务费用自2023年的33亿下降至2024年的20亿，主要是低息负债置换高息负债导致，预计2025年费用仍有进一步下行空间。
　　未来持续发展基础不断夯实。公司同步披露了25年主要产品产量计划。①25年铜指引115万吨，同比+7%，较多铜矿项目的贡献在26年有更充分的体现；②金指引85吨，同比+16%，增幅可观。考虑到金价超预期的走势，25年金的盈利弹性较大；③铅锌指引44万吨，同比波动幅度较小；④锂指引LCE当量4万吨。
　　现金流优异，股东回报可观。24年公司经营活动净现金流489亿，建设类资本开支248亿，并购类资本开支128亿，计划分红金额101亿，分红率32%，近几年公司分红率相对稳定，股东回报可观。
　　盈利预测及投资建议。参考公司给予的2025-2027年产量规划，我们假设公司2025-2027年矿产金产量为84.54/94.12/97.64吨，矿产铜产量为117.7/124.5/124.5万吨，矿产锌产量为42.7/45.2/45.2万吨，假设2025-2027年金价700/720/740元/克，铜价7.8/8.0/8.2万元/吨，锌价2.2/2.2/2.2万元/吨，预计2025-2027年公司实现归母净利润419.82/468.86/485.32亿元（前值25-26年415.09/456.76亿元），当前股价18.4元，对应PE为11.5/10.3/9.9X，我们看好本轮铜价上涨持续性，公司业绩有望迎来量价齐升，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品价格波动对公司业绩变动带来的风险、产能释放不及预期、行业景气不及预期、海外矿业投资政治风险、需求测算偏差风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。