业绩概要：公司发布2024年年度报告，2024年公司实现营业收入2370.66亿元，同比增长5.21%；实现归母净利润124.00亿元，同比增长85.38%，对应每股收益0.723元。公司拟以现金方式按每股0.217元（含税，含中期已派发股息）向全体股东派发2024年度股息，总计派息金额约为37.23亿元（含税，含中期已派发股息），占公司2024年度合并财务报表归属于上市公司股东的净利润的30.02%。
　　氧化铝利润上行，推动公司业绩实现大幅增长。（（1）氧化铝：2024年氧化铝五地现货均价为4069元/吨，同比增长39.5%。公司氧化铝产量1687万吨，同比+1.2%，冶金级氧化铝销量635万吨，同比-2.6%；氧化铝板块实现利润总额116.85亿元，同比+1012.9%，测算氧化铝吨毛利水平为1158元，同比增长810元。2024年受供需偏紧以及上游铝土矿供应扰动影响，氧化铝价格中枢上移，行业吨盈利上行，推动公司氧化铝业务板块盈利提升。（（2）原铝：2024年SMMA00铝现货均价为19923元/吨，同比增长6.5%。公司原铝产量761万吨，同比+12.1%，销量760万吨，同比+11.8%；原铝板块实现利润总额89.66亿元，同比-20.3%，测算原铝吨毛利水平为1850元，同比减少584元。2024年铝价同比有所增长，但受氧化铝成本抬升影响，报表层面公司原铝业务利润同比回落，考虑到公司铝产业链一体化水平较高，原铝实际盈利水平同比预计稳中有增。此外，2024年公司计提资产减值损失27.51亿元，同比2023年增加19.96亿元，主要为公司积极优化产业布局、顺应国家安环标准提高等，更新老旧设备，对效益不佳、停用淘汰的资产计提减值同比增加。
　　 Q4业绩环比增长。分季度来看，24Q1-Q4公司分别实现归母净利润22.30/47.86/20.00/33.83亿元，Q4业绩环比大幅增长69.1%。从量来看，24Q1-Q4公司实现氧化铝产量425/395/437/430万吨，Q4环比-1.6%，冶金级氧化铝销量150/169/158/158万吨，Q4环比持平；原铝产量178/185/199/199万吨，Q4环比持平，原铝销量176/183/201/200万吨，Q4环比-0.5%。从价格来看，24Q1-Q4SMMA00铝现货均价分别为19055/20534/19560/20538元/吨，Q4环比+5.0%；氧化铝五地现货均价分别为3624/3959/4233/5618元/吨，Q4环比+32.7%。因此，受益于氧化铝及电解铝价格上涨带来的行业利润上行，叠加Q3业绩低基数，公司Q4业绩环比实现明显增长。此外，公司计提资产减值损失26.45亿元，对公司Q4业绩有一定影响，考虑减值影响公司经营性利润实际显著提升。
　　供需紧平衡背景下，电解铝吨盈利中枢有望长期上移。供给端，电解铝产能天花板将至，未来国内电解铝供给压力较小。需求端，金三银四旺季开工率维持较高水平，库存持续去化，尽管地产竣工用铝需求同比有所下滑，但在新能源汽车用铝、光伏用铝以及电缆用铝需求的拉动下，电解铝国内需求维持稳步增长。成本端，氧化铝价格持续下滑，进一步增厚电解铝行业吨盈利水平。同时海外贸易政策加码，叠加俄铝恢复向美出口，沪伦价差回落，进口窗口持续关闭。整体来看，电解铝供需格局趋紧，铝价或将维持偏强运行，电解铝吨盈利中枢有望长期上移。
　　全产业链优势显著，在建项目稳步推进。公司拥有完整的铝产业链，业务涵盖了从矿产资源开采、氧化铝、炭素、电解铝和铝合金生产、能源电力等多个方面。上游资源方面，公司拥有稳定可靠的铝土矿资源，国内铝土矿资源拥有量第一，海外拥有铝土矿资源18亿吨左右，2024年内公司推进铝土矿资源勘探开发、增储上产，全年新增资源量7,355万吨。在建项目方面，广西华昇二期氧化铝项目陆续投产，内蒙古华云三期电解铝项目全面建成投产，青海分公司产能置换升级项目当年建设、当年投产，预计随着产能逐步释放，未来公司电解铝及氧化铝产销量有望进一步增长。
　　盈利预测与投资建议：随着电解铝行业延续高景气，公司作为铝业龙头将充分受益。考虑到公司广西华昇二期200万吨氧化铝项目、内蒙古华云42万吨轻合金材料项目以及青海分公司50万吨电解铝项目的落地，公司电解铝及氧化铝产销量有望进一步增长，公司盈利能力有望进一步提升。此外，公司拟以现金方式按每股0.217元（含税，含中期已派发股息）向全体股东派发2024年度股息，3月28日收盘价对应股息率为2.9%，公司2024年总计派息金额约为37.23亿元（含税，含中期已派发股息），分红比例为30.02%，分红比例有所提升。我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为149.68、160.41、172.23亿元，EPS分别为0.87、0.94、1.00元，3月28日收盘价对应PE分别为8.7、8.1、7.6倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求大幅下滑、项目建设不及预期、原材料与能源成本大幅波动等