核心观点：
　　公司24年年报发布，业绩符合预期。公司2024年实现营业收入276.17亿元，同比增长11.63%；实现归母净利润33.68亿元，同比增长18.05%；实现扣非归母净利润31.18亿元，同比增长15.01%，业绩符合预期。单季度来看，公司2024年Q4实现营业收入78.76亿元，同比增长28.47%；实现归母净利润4.08亿元，同比下滑9.39%；实现扣非归母净利润3.66亿元，同比下滑10.27%。
　　核心业务快速增长。（1）CHC业务：2024年实现收入124.82亿元，同比增长14.13%，实现毛利率60.86%，同比增加0.67pct。（2）处方药业务：公司处方药业务2024年实现收入60.06亿元，同比增长15.04%，实现毛利率47.51%，同比减少4.64pct。公司精准把握配方颗粒联采、饮片国采带来的市场重构契机，配方颗粒业务实现恢复性增长，联采区域市场份额显著提升，饮片业务品种全面中选全国集采。
　　昆药业务持续整合优化。2024年昆药集团完成对华润圣火51%股权的收购，未来将对旗下的“络泰”及“理洫王”血塞通软胶囊产品依据各自特点做好市场定位的区分，共同打造“777”品牌，拓展业务领域，提升市场份额。公司传统国药（昆药）业务2024年实现收入52.13亿元，同比增长7.33%。2024年实现毛利率64.02%，同比下滑7.38pct。
　　战略并购天士力，期待后续整合进展。公司的品牌打造能力和CHC渠道优势可以助力天士力提升院外市场效率，并对天士力进行管理赋能，提升运营效率。同时，天士力将赋能华润三九，进一步提升公司的研发创新能力，助力公司巩固行业领先地位，成为行业头部企业。
　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027年EPS分别为2.91/3.27/3.72元/股，对应PE14.57x/12.99x/11.39x。参考可比公司估值，我们认为适合给予公司25年18倍PE估值，对应合理价值52.39元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示。集采等政策风险；原材料价格波动；研发创新风险。