核心品种持续发力，多款创新药进入收获期
　　三生制药目前已有40余种上市产品，覆盖肾科、肿瘤科、自身免疫性疾病、眼科及皮肤科等多种治疗领域，其中核心品种特比澳、蔓迪系列等有望持续稳健增长。公司在研管线丰富，不仅孵化三生国健优质自免创新药平台，更培育出或合作开发SSGJ707、自免系列产品及口服紫杉醇等，特别是SSGJ707早期临床结果优异，在J.P.M展示积极II数据，有成为重磅品种的潜力。公司核心品种保持稳定增长，多款创新药又逐步进入收获期。我们看好公司发展，预计公司2025-2027年归母净利润为23.28、26.12、29.38亿元，EPS为0.97、1.09、1.23元，对应PE分别为9.3、8.3、7.4倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。
　　多元化业务布局叠加成熟的商业化能力，驱动公司核心产品稳健增长
　　制药方面，特比澳作为公司第一大单品，2024年实现同比20.4%的高速增长，2024年医保谈判成功零降价续约并新增儿童ITP适应症给产品带来新的增量空间，此外促红素双品牌、益赛普及赛普汀等产品的稳步增长也进一步贡献公司现金流；毛发皮肤方面，蔓迪（5%米诺地尔）是国内首款获批上市的OTC米诺地尔，2024年收入达13.37亿元，通过不断开发新系列品种，蔓迪品牌销售有望持续增长；合作项目上，公司2024年与众多药企达成创新合作，例如HER2 ADC、克立福替尼、口服紫杉醇等，有望抬升公司业绩天花板。
　　在研管线多点开花，聚焦优势创新平台打造高价值品种
　　2025 JPM披露SSGJ707（PD-1/VEGF双抗）早期临床数据，疗效与安全性展现优效潜力。公司SSGJ707于2025年2月与百利天恒EGFR×HER3双抗ADC达成联用合作；SSS06是新一代长效促红素，用于慢性肾衰竭（CRF）贫血，其NDA已于2024年7月获受理；608（IL-17单抗）针对斑块状银屑病的NDA已于2024年11月获受理；613（IL-1β）、611（IL-4R）等均处于III期临床，后续有望相继提交上市申请。公司管线创新价值高，市场潜力有待进一步发掘。
　　风险提示：临床研发失败风险、竞争格局恶化风险、销售不及预期风险。