公司公布24年度业绩：收入11.9亿元（+17.7%yoy）；归母净利润7.05亿元（+139.2%yoy）。4Q24公司实现收入2.5亿元（-10.3%yoy）；归母净利润4.7亿元（+260.8%yoy，主因确认Numab分红）；剔除Numab分红后24全年归母净利润~3.1亿元（+5.0%yoy），4Q24~0.6亿元（-57.3%yoy）。我们认为公司为国内自免药物领导者，管线储备丰富且具备持续创新能力，有能力保持自免领域的领先地位和竞争力，维持“增持”评级。
　　存量产品维持增长，持续重视股东回报
　　1）益赛普集采扩面价格承压，但获益集采放量、医保报销范围放宽以及人均用药时长提高，我们预计24年收入~6亿（+5%yoy）；赛普汀随着市场教育、市场终端覆盖率提高，我们预计24年收入~3.4亿（+51%yoy）；健尼哌进一步巩固在抗排异反应领域的优势，维持稳健增长，我们预计24年收入~0.5亿（+21%yoy）。2）公司公布24年度利润分配方案，拟10股派发红利0.9元，合计拟派发红利5551万元（含税），占归母净利润7.88%。本年度合计拟分红7586万元，占归母净利润10.77%。
　　后期管线临床有序推进
　　公司后期管线有序推进中：1）608（IL-17）已于24年递交银屑病NDA，有望1H26获批，强直性脊柱炎和放射学阴性脊柱炎25年有望进入III期；2）611（IL-4）成人AD有望25年读出III期关键数据，1H26申报NDA，COPD有望25年进入III期，慢性鼻窦炎伴鼻息肉25年III期持续入组，青少年AD 25年进入III期，儿童AD 25年进入II期；3）613（IL-1β）急性痛风性关节炎有望2H25递交NDA，间歇性痛风性关节炎25年有望完成II期，进入III期；4）610（IL-5）已于24年启动III期，25年持续入组。
　　大力押注研发，潜力早研管线进入临床
　　24年研发投入5.41亿元，+72%yoy，占营收45%；24年初以来多个潜力药物进入临床：1）626（BDCA2）治疗系统性红斑狼疮，具备BIC潜力；2）627（TL1A）治疗溃疡性结肠炎，美国IND已获批，国内IND申请已被受理；3）621（IL-33,COPD）已获批IND。
　　预计25-27年归母净利润3.2/3.4/4.1亿元
　　我们维持25-26年盈利预测并新增27年预测，预计2025~27年归母净利3.2/3.4/4.1亿元（-55/+6/+20%yoy），参考Biotech可比公司市值均值203亿元，考虑公司创新管线逐步兑现及突出的自免商业化能力给予溢价，我们给予公司25年目标市值220亿元，目标价35.67元，维持“增持”评级。
　　风险提示：研发失败风险、商业化风险、政策风险。