核心观点
　　招行2024年营收降幅收窄，利润增速回正。息差降幅优于同业。财富管理业务能力强，零售客群稳步增长。资产质量整体稳健，但零售贷款风险仍在暴露。展望2025年，零售需求或有望边际回暖，招行计划2025年贷款增速提高至7%-8%，息差压力仍存但降幅收窄，手续费收入好于去年。但近期债市调整拖累其他非息收入，预计2025年营收增速回正的挑战性依然较大。凭借较为稳健的资产质量与扎实的拨备基础，预计招行将继续保持利润正增长，ROE持续领跑同业。当前股息率投资主线下，招行股息率高且扎实，无再融资摊薄风险，是兼具高股息和顺周期属性的攻守兼备品种，配置价值突出。
　　事件
　　3月25日，招商银行公布2024年报，2024年实现营业收入3374.88亿元，同比下降0.5%（9M24：-2.9%），归母净利润1483.91亿元，同比增长1.2%（9M24：-0.6%）。不良率0.95%，季度环比上升1bp；拨备覆盖率411.98%，季度环比下降20.2pct。
　　简评
　　1、招行2024年营收降幅收窄，利润增速回正。招商银行2024年实现营收3374.88亿元，同比仅小幅下降0.5%，较前三季度-2.9%的降幅有明显收窄，预计全年营收降幅仍能明显优于股份行同业，超出市场预期。具体来看，2024年全年净利息收入同比降幅收窄至1.6%，其中4Q24净利息收入同比增长3%。主要是四季度信贷需求不足情况下招行加大了部分债券资产配置，带动生息资产规模提高，而净息差在负债成本压降支撑下保持相对平稳。非息收入同比增长1.4%，其中净手续费收入大幅负增长14.3%，而投资收益等其他非息同比高增34%，主要是24年12月债券收益率明显大幅下行的背景下，四季度投资收益同比大幅增长54%。在量增价稳、其他非息贡献较大的情况下，招行4Q24单季度营收同比增长7.5%，有力支撑全年营收降幅收窄。
　　利润方面，招行2024年归母净利润同比增长1.2%，超预期回正。　业绩归因来看，其他净收益、拨备少提分别正向贡献净利润4.1%、0.5%；息差下滑、中收下降分别负向贡献净利润8%、3.5%。招行全年利润回正有利于增强投资者的信心和预期。ROE仍继续保持14.5%的行业领先水平，在当前需求偏弱、息差下行、财富管理业务承压的情况下，股份行经营处于困难模式，招行仍能保持稳定的业绩增长和领先的ROE水平，充分彰显其穿越周期的经营能力。
　　展望2025年，规模增长方面，随着两会一系列拉动内需、促进消费的政策出台落地，预计2025年零售信贷需求有望小幅改善。叠加招行自身在对公信贷等方面的灵活资产配置，招行计划2025年贷款实现7%-8%的大个位数增长。息差方面，受LPR下行、存量按揭重定价影响，净息差将随行业趋势进一步下行。但在目前存贷两端利率同步下调、呵护银行息差的背景下，预计息差降幅有望较2024年有所收窄，净利息收入负增长态势有望回正。非息收入方面，中收降幅在2024年低基数下有望改善，但其他非息收入受24年高基数影响，结合近期债市调整，预计投资收益等其他非息2025年或小幅负增长。预计2025年营收增速回正的挑战性依然较大。凭借较为稳健的资产质量与扎实的拨备基础，预计招行将继续保持利润正增长。
　　2、招行资产端配置灵活，四季度对公、零售贷款投放均边际改善，按揭贷款增长回正。负债端存款规模增长旺盛，活期存款占比提高。资产端来看，2024年招行资产规模同比增长10.2%；其中贷款总额同比增长5.8%，季度环比增长1.9%。此外，招行在四季度根据利率走势与市场需求变化，适度加大对债券与同业资产的配置力度，4Q24债券投资、同业资产分别季度环比增长9.7%、10.3%。信贷投放上看，四季度对公、零售贷款投放均有一定环比改善，同时票据贴现规模压降。4Q24对公贷款同比增长11.6%，季度环比3.6%，占四季度信贷增量的71%，主要是零售信贷偏弱的情况下，招行在对公端加大了部分制造业、科技、绿色、普惠小微贷款的投放，均同比实现10%左右的较快增长。对公客群类型上，招行国标大型企业、中型企业、小微型企业贷款占比分别为44%、23%、29%。大型企业占比最高，但小微型企业贷款增速最快，同比实现28.5%的高增。零售贷款来看，4Q24零售贷款同比增长6.1%，季度环比1.9%，占四季度信贷增量的54%。零售信贷投放边际改善，一方面在于按揭贷款增长回正，实现同比2.3%的增长。预计主要是存量按揭利率再次下调，缓解了部分按揭提前还款的压力。另一方面，2024年下半年以旧换新、消费券等拉动居民消费的政策出台一定程度上拉动需求边际改善，叠加招行部分消费贷利率持续下行至3%以下的低位水平，消费贷款2024年实现同比增长32%。但目前经营贷需求仍相对不足，信贷增速逐步下滑至10%左右。负债端来看，客群基础扎实，存款增长旺盛。招行2024年总存款规模同比增长11.5%，季度环比增长4.2%，存款增势旺盛。结构上看，企业活期存款、零售活期存款分别季度环比增长12.2%、11.2%，活期存款占比季度环比提高4pct至52%。预计一方面在于随着资本市场好转，理财需求回暖能够缓解一定的零售存款定期化压力。另一方面，禁止手工补息、规范同业存