最新报告摘要
　　1.1、基本面阶段性探底，等待供需回暖--行业动态研究
　　分析师：陈晨S0350522110007联系人：张益S0350124100016
　　事件：
　　2025年3月17日，国家统计局发布2025年1-2月能源生产情况：
　　煤炭：原煤生产增速加快。1-2月份，规上工业原煤产量7.7亿吨，同比增长7.7%，增速比上年12月份加快3.5pct；日均产量1297万吨。
　　电力：规上工业电力生产略有下降。1-2月份，规上工业发电量14921亿千瓦时，同比下降1.3%；日均发电252.9亿千瓦时，同比增长0.4%。分品种看，1-2月份，规上工业风电增速加快，水电、核电、太阳能发电同比增速放缓，火电降幅扩大。其中，规上工业火电发电量同比下降5.8%，降幅比上年12月份扩大3.2pct；规上工业水电增长4.5%，增速放缓1.0pct；规上工业核电增长7.7%，增速放缓3.7pct；规上工业风电增长10.4%，增速加快3.8pct；规上工业太阳能发电增长27.4%，增速放缓1.1pct。
　　投资要点:
　　供给端：相较去年12月增速，2025年1-2月生产端加速、进口端放缓，整体供应提速。
　　生产方面：1-2月原煤生产加速同比增长。据国家统计局数据，2025年1-2月，规上工业原煤产量7.7亿吨，累计同比增长7.7%，增速较上年12月份提升3.5pct；规上工业原煤日均产量为1297万吨，较上年12月减少118.5万吨/天，同比增加121.7万吨/天。
　　生产提速与去年低基数有关。2024年1-2月，山西减产背景下，规上工业原煤产量7.1亿吨，同比下降4.2%。若结合2024年数据，2024-2025年两年1-2月原煤产量增速的平均值为1.8%。
　　样本大型煤企煤炭生产情况整体同比增长，增速低于上述行业数据。我们以中国神华、陕西煤业、中煤能源、潞安环能为样本，2025年1-2月，中国神华商品煤累计产量为5310万吨，同比-2.6%；陕西煤业煤炭1-2月产量为2867万吨，同比+9.4%；中煤能源1-2月商品煤产量为2172万吨，同比-0.8%；潞安环能1-2月原煤产量为887万吨，同比+2.0%。整体看，四家样本公司产量虽然同比数据略有差异，但合计值较2024年1-2月有接近2%的同比增长，低于上述的规上工业原煤产量累计同比增速。
　　进口方面：2025年1-2月进口同比增速较2024年12月显著放缓。2025年1-2月，我国进口煤炭7612万吨，同比增长2%，增速较2024年12月放缓约12pct。
　　按照2025年1-2月国内产量同比增速7.7%以及进口量同比增速2.1%来计算，2025年1-2月国内煤炭供应同比增速为7.1%（供应增速测算未考虑热值变化）。
　　需求端：1-2月火电降幅扩大，化工景气延续，整体需求降速。
　　电力：1-2月规上工业电力降低，火电降幅扩大。1-2月份，规上工业发电量14921亿千瓦时，同比降低1.30%，增速比上年12月放缓5.9pct；规上工业日均发电252.9亿千瓦时。1-2月份，规上工业风电增速加快，水电、核电、太阳能发电同比增速放缓，火电降幅扩大。其中，规上工业火电发电量同比下降5.8%，降幅比上年12月份扩大3.2pct；规上工业水电增长4.5%，增速放缓1.0pct；规上工业核电增长7.7%，增速放缓3.7pct；规上工业风电增长10.4%，增速加快3.8pct；规上工业太阳能发电增长27.4%，增速放缓1.1pct。
　　火电降幅扩大同样与去年高基数有关。2024年1-2月工业增加值增速+7%，比2025年1-2月高出1.1pct，发电/火电基数高，若考虑2024年1-2月数据进行两年平均，火电同比增速为+2%。
　　钢铁：1-2月生铁/焦炭产量同比增速较去年12月下降/提升。2025年1-2月我国实现生铁产量14075万吨，同比降低0.5%，同比增速较去年12月降低9.9pct；焦炭产量8190万吨，同比增长1.6%，同比增速较去年12月上升1.4pct。
　　从下游来看，1-2月基建投资增速、汽车产量增速有所加速，地产仍然较弱。2025年1-2月基建投资完成额同比+9.95%，增速较去年1-12月上升0.76 pct，房地产开发投资完成额同比-9.80%，房屋新开工面积同比-29.60%，增速较去年1-12月下降6.60pct。此外，2025年1-2月汽车产量同比+13.90%，增速较去年1-12月提升9.1pct，钢材出口同比+6.70%，增速较去年1-12月下降16pct，整体来看，基建、汽车加速发力支撑需求，钢材直接出口保持同比增长但增速放缓，地产则继续走弱。
　　建材化工：建材化工需求方面，水泥和甲醇情况延续分化，但水泥产量1-2月降幅较2024年1-12月有所收窄。2025年1-2月，全国水泥产量1.7亿吨，同比-5.70%，降幅较2024年1-12月收窄3.8pct；甲醇生产较为旺盛，2025年1-2月甲醇周均产量达到192.1万吨，同比增长9.8%。
　　按照煤炭工业协会数据，若按照2024年电力、钢铁、化工、建材在煤炭下游需求中占比分别为62%、15%、8%、8%计算，我们估算2025年1-2月四大行业带动煤炭消费同比-3.3%，增速较去年1-12月约减少3.8pct。
　　库存：2月底较年初，动力煤下游电厂去库、港口累库。2025年2月末，动力煤生产企业库存较年初（下同）增加32万吨至472万吨；北方港口动力煤库存增加384万吨至2926万吨；南方港口动力煤库存增加283万吨至3685万吨；沿海八省电厂库存减