贝壳公布2024年四季度及全年业绩：2024年全年实现收入934.6亿元，同比增长20.2%；其中Q4收入同比增长54.1%至311.3亿元，好于此前公司指引和市场预期，主因新房和二手房业务GTV表现超预期。2024年全年实现调整后净利润72.1亿元，其中Q4为13.4亿元，低于我们预期，主因公司在四季度费用计提规模较大。
　　二手房/新房业务均实现高增，成交额Q4同比分别增长59.1/56.1%。公司2024Q4实现GTV 11,437亿元，同比增长55.5%，高于业绩指引，二手房/新房成交额分别为7,448亿元/3,553亿元，同比+59.1%/+49.3%，环比2024年三季度+55.9%/+56.1%，2024年四季度政策刺激下一二手房业务均实现高增速。分品牌看，2024Q4链家二手房/新房GTV同比+65.7%/+39.8%，环比三季度+60.3%/+52.4%；非链家二手房/新房GTV同比+54.7%/+51.6%，环比三季度+52.9%/+57.1%。
　　四季度费用计提规模较大，拖累盈利水平。2024Q4二手房贡献毛利率为40.4%，环比下降0.6pct；新房贡献毛利率环比提升0.9pct至25.6%。公司整体毛利率为28.0%，环比下降0.1pct。公司2024Q4剔除股权激励后的费用为54.5亿元，环比增长43.3%，费用计提规模较大。
　　预计2025年业绩保持温和增长。1-2月全国商品住宅销售额及销售面积同比增速分别为-0.4%/-3.4%,累计跌幅分别较去年同期收窄21.4pct/32.3pct，23城新房/12城二手房25年11周同比分别上涨4.1%/33.7%，一二手房市场望延续整体温和修复，核心城市率先走强趋势，公司作为行业龙头望受益于行业复苏，我们预计经营业绩同步稳定增长。
　　投资建议：我们预计公司2025年业绩保持稳定增长，公司25E/26E/27E分别实现收入1,078/1,248/1,347亿元，调整后EPS为0.92/1.07/1.24美元，维持“买入”评级。
　　风险提示：房地产政策调控效果不及预期风险；商品房销售复苏不及预期风险；开发商资金链缓解情况不及预期风险；二手房佣金率下调风险。