保租房REITs2024年度综述：新消费叙事下迎α时代
　　2024年作为消费REITs的开局之年，各REITs面临相对平淡的零售市场以及市场供应放量的挑战，全年实现的收益仍然完成了各自的预测目标，股价相对板块均有超额收益，证明零售物业运营商主动管理的价值。运营表现有所分化，超预期业绩表现及品牌优势都兑现为估值溢价。我们认为在产权类REITs中，消费板块最具有前周期属性，因此在宏观环境改善进程中有望率先受益，4%左右的股息率巩固其配置价值。基于运营效能走势、基数效应等因素，我们更看好华夏首创奥莱、华夏大悦城商业、中金印力消费和华夏华润商业。
　　行业：供应高峰下租金承压，消费导向变化带来结构机遇
　　2024年整体零售市场总体平稳，线下场景的零售额同比表现相对弱于线上，因此对于零售物业运营商形成一定挑战。下半年随着以旧换新等促消费政策持续加力，零售景气度有所修复。从结构上看，商品零售需求稳步上行，而餐饮业保持低速增长。2024年一二线城市优质零售物业的供应仍在增长通道，租金同比跌幅扩大，我们认为主要有如下几点原因：1）运营商积极以价换量；2）需求向“轻”向“俭”发展，体验感和个性化的价值量持续提升，热点的切换导致租户调改比例较高，新签品牌议价能力提升。但另一方面，也为零售运营带来新的拓展方向。
　　收入：奥特莱斯及社区商业业态占优，购物中心整体持稳
　　2024年消费REITs收入表现分化，但整体实现增长（YOY+12%）。在零售商业地产市场仍在寻底进程中，社区商业因为其刚需属性具备较强支撑，奥特莱斯相对稀缺的市场供应以及高性价比优势带来了更强的运营效能，而传统购物中心则更考验运营能力，绝大多数购物中心REITs都实现了温和上涨，完成2024年预测收入目标。值得注意的是，收入增速低于客流增速，说明客单价有所下行。租金单价涨跌互现，但是出租率保持97%以上高位。EBITDA整体同比增长4%，略低于收入增速，6只超额完成目标。
　　市场表现：红利属性巩固配置价值，差异化运营打造估值溢价
　　从派息角度，2024年消费REITs全数完成了年度可供分配金额目标，完成率区间为101%~110%。从市场走势来看，8只消费REITs自上市至今均跑赢REITs指数，2025年以来，消费REITs的超额表现更为显著。横向比较，各REITs走势分化，彰显α属性：嘉实物美消费以及华夏首创奥莱超预期的业绩为其强势表现注解。基于股息率视角，2024年对应的可供分配金额对应的派息率基本稳定在3.8%~4.5%。相对而言，运营稳健、管理机构具品牌溢价的项目相对更具估值优势。
　　展望：积极迎合消费方向，为2025年蓄势
　　对于行业而言，一二线城市零售物业供应放量带来的影响或将持续至2025年，但需求或在消费政策刺激下得以继续修复，因此市场租金同比跌幅有望收窄。对于零售物业运营商而言，招商和运营的能动性是获得超额收益的核心。2024年消费缓慢复苏，同时消费理念和品类偏好也有所转变，情绪价值和品质消费是需求导向的焦点。2024年各消费REITs为顺应市场变化都作出了积极调改，有望为2025年蓄势。
　　风险提示：资产盈利能力下降；REITs整体估值下滑风险。