核心观点
　　本篇是货币市场机构行为系列三，关注货基在资金市场的角色。传统研究关注大行，但忽略了货基行为，对于非银而言货基融出至少与大行同等重要。货基资产端久期与负债端规模变动是重要观测指标，两者在大部分时间内均是同向变动关系，但在部分时点资金面牛熊转换时刻可能呈现反向变化，这带来了资金分层的收敛与走阔。
　　展望未来，央行收紧资金面不会在短期内结束，货基负债端或继续赎回，但考虑到货基久期或继续下降，并加大融出占比，预计整体货基融出规模体量尚可保持。综上，春节前后资金分层大幅缓解、R与DR倒挂局面难以持续，后续分层或走阔至10BP至20BP中性水平，对应R007保持1.9%至2.0%。在此背景下，目前1.9%存单基本具备左侧配置价值。
　　信息或事件
　　2025年1月以来，资金面不断收紧超市场预期，市场关注后续走向。
　　风险分析
　　超预期违约事件：违约事件无法预测，超预期的违约事件会对市场风险偏好造成冲击，可能会造成恐慌抛售与踩踏，使得估值上行，价格下跌。
　　政策不确定性：城投、地产以及民营企业融资环境受政策因素影响较大，隐债化解框架下城投一级发行仍严格，地产债券融资尚未完全修复，相应的对应政策大开大合概率较小，但若经济修复缓慢、货币传导淤堵、财政刺激对经济带动效果不明显，政策篮子仍有较多工具可以使用。
　　理财净值化对市场扰动加大：理财产品原来因为核算优势，可以抵御市场波动，随着理财净值化改造完毕，原来的“债市定海神针”变为“波动放大器”。若短期内债券收益率快速上行引发理财净值回撤，理财赎回出现仍会导致信用债、金融债遭到抛售，进一步加大价格跌幅，并形成负反馈。