核心观点
　　春节效应影响，1月全国制造业PMI录得49.1%，较上月下行1个百分点，进入收缩区间。从分项来看，新订单指数近五个月来首次下行，制造业需求有所放缓，不过内需进一步强于外需；生产指数降至线下，制造业生产同步放缓。非制造业PMI线上放缓，其中，服务业同步线上放缓；建筑业景气季节性回落，但从市场预期看，服务业和建筑业预期均持续位于较高景气区间，表明企业对行业发展信心较为乐观。
　　社融方面，预计2025年1月新增信贷4万亿元，新增社融5.8万亿元，M2增速7.6%。2024年12月新增社融2.9万亿元，同比由少增转为多增9181亿元，政府债券、企业债券和未贴现承兑汇票是主要的同比支撑项。2024年12月份新增人民币贷款9900亿元，同比少增额收窄至1800亿元。其中，居民部门贷款增加3500亿元，同比由少增转为多增1279亿元，居民短贷同比少增额收窄，中长贷同比多增额扩大。2025年1月政府债净融资规模较上月有所缩减，不过较去年同期高6000亿元左右；企业债净融资规模较上月回升，与去年同期规模接近，整体来看，政府债或继续支撑社融规模。1月票据利率上行幅度不及去年同期，且假期因素也将对贷款投放构成扰动。我们预计，1月新增社融规模在5.8万亿元左右，新增信贷规模预计或约4万亿元，M2增速7.6%。
　　通胀方面，预计1月CPI同比增长0.3%，PPI同比增长-2.1%。相比上月，1月鲜菜价格转为上涨，鲜果价格涨势延续，猪肉价格环比降幅收窄。从同比变化来看，肉蛋蔬果价格同比均为正增，除鸡蛋价格较上月涨幅有所减少外，猪肉、鲜菜和鲜果价格同比增速均较上月有所改善。另外，今年春节提前，节日错位之下，去年同期基数较低。我们预计，1月CPI同比增速较上月有所改善，回升至0.3%左右。1月以来，原油价格有所回升，同时CRB现货指数同比增速继续回升。我们预计，1月PPI同比增速降幅或收窄至-2.1%。
　　风险提示：政策变动，历史经验失效，经济恢复不及预期