本报告导读：
　　以旧换新拉动四季度经营改善，2025年双轮驱动战略发力业绩复苏值得期待。
　　投资要点：
　　调整盈利预期，维持“增持”评级。公司业绩略低于预期，考虑公司经营近况，我们调整公司盈利预期，预计2024-2026年公司EPS为1.43/1.47/1.61元（前值为1.54/1.83/2.12元）。参考行业估值水平，给予公司2025年13.8xPE，调整目标价至20.40元，维持“增持”评级。
　　2024Q4经营改善。2024年公司营收同降0%-10%；归母净利润同增5%-15%；扣非归母净利润同降0%-10%。按中值算，2024Q4营收同比-1%（2024Q3-21%），归母净利润同比+51%（2024Q3-21%），扣非归母净利润同比-11%（2024Q3-22%）。公司四季度经营改善，主要得益以旧换新拉动需求增长，公司推出政府、工厂、门店三重补贴活动，线上与淘宝天猫等平台合作，订单与客流量实现显著增长。
　　短期看，四季度公司业绩验证了国补对订单景气度的提振作用。从历史及海外财政刺激复盘来看，需求边际改善空间仍存。此外，2025年竣工或依然形成一定负向影响。但当前房地产需求二手房占比持续提升，在刺激政策下二手房销量边际改善，或一定程度上对冲新房竣工影响。此外，以旧换新对于行业集中度提升亦或有正向拉动。
　　期待双轮驱动战略发力。公司2025年起实行流量+客单价双轮驱动模式，通过整装渠道和鼓励经销商参与家装打开流量入口，并加大对橱柜、木门等配套品推广力度以提升客单价。我们预计公司2025年业绩对应10.5XPE，处历史13%分位，假设维持2023年分红比例，2025年对应当前股息率约7%。
　　风险提示：原材料价格持续上涨，下游消费需求不及预期等。