月24日，日本央行如期加息，将政策利率从0.25%提升至0.5%。日本央行加息的关键前提是日本通胀形势变化，日本12月核心CPI同比上涨3%，高于前值2.7%，这是自2023年8月以来首次达到3%。那么未来日本通胀走势如何判断，我们将结合价格周期指数分析框架予以展望分析。
　　一、基于物价状况持续改善，日本央行选择加息25bp，将无抵押隔夜拆借利率从0.25%提升至0.5%，符合市场预期。
　　1月24日，日本央行公布1月货币政策会议决议1，把货币政策利率从0.25%提升至0.5%，符合市场预期。决议同时提到，日本实际利率预计仍将保持显著为负，当前金融条件将继续有效支持实体经济，未来政策将取决于经济、物价和市场状况。若未来的实际情况符合预期，将继续加息、调整货币宽松力度。
　　日本央行选择加息25bp的原因在于对通胀持续回升有信心。本次日本央行会议将2025财年的CPI同比（剔除食品）预测值由1.9%上调至2.4%、CPI同比（剔除食品和能源）预测值由1.9%上调至2.1%。2026财年的CPI预测也略有上调。日央行提到影响通胀的两个因素，一是薪资增长，二是日元走软导致进口价格提升。
　　不过本次加息总体符合市场预期。早在1月6日，日央行行长植田和男已经给出前瞻指引2，释放可能加息的信号。1月14日，副行长冰见野良三再次表示将讨论加息可能3。1月24日早些时候，日本总务省公布12月CPI同比涨幅创16个月新高4。上述系列事件使得此后日央行宣布加息后，市场总体波动不大。
　　二、从价格周期视角来看，日本通胀走高与商品价格、汇率贬值、通胀预期的变化有直接联系。此外，股市偏强和房价走高也对日本价格水平上行起到推动作用。
　　我们在前期报告《重塑价格认知：构建价格周期指数——价格周期系列（一）》（2024/12/30）中介绍了价格周期指数的构建，我们从大宗商品、产出缺口、金融资产、汇率和通胀预期五个维度构建价格周期指数，解读价格水平变化。这一框架同样可以用于对日本通胀形势的分析：
　　第一，食品和能源价格上涨、日元走弱推升了大宗商品分项读数，二者对日本价格带来上行动力。2024年2月，日本央行一篇分析疫后通胀形势的工作论文5指出，日本疫情后的高通胀主要可以用能源和食品价格飙升来解释。从实际读数来看也是如此，近几个月CPI食品、能源同比和PPI需求价格指数均有抬升。此外，日元走弱也导致进口大宗商品的价格上行，进而抬高日本国内生产成本。
　　第二，日本通胀预期也在回升。通胀具备预期自我实现的特性，当通胀持续上行时，参与经济的主体会相应调整未来价格预期和自身行为，进一步增加通胀压力并使通胀具备一定粘性。从过去3个月移动平均CPI同比、东京CPI、家庭和企业中长期预期调查等数据指标来看，当前日本通胀预期仍处于上行趋势。
　　第三，股市和房价所代表的金融资产分项回升，对日本通胀走高起到正向拉动作用。从股市角度，虽然日经225指数同比读数走低，但仍处于较高水平，日本股市存在继续上涨的动力。从楼市角度，日本-JREI房屋价格指数延续上涨趋势。
　　三、预计中期内日本通胀仍维持偏强态势，日本央行货币政策正常化仍在进行时，日债利率倾向于震荡上行。
　　从价格周期视角来看，日本要彻底摆脱通缩，需要克服两大堵点。第一，需要解决通货紧缩的根本原因，即需求不足及其导致的劳动供给过剩问题。第二，要克服日本通货紧缩的模式，也即克服企业不愿意涨价，居民工资增长长期停滞的问题。
　　而目前日本产出缺口已经转正，OECD预测2025年日本产出缺口为正且较2024年继续扩大。并且之前对日本通胀带来大幅拖累的通胀预期也在回升。金融资产价格和日元也在对日本价格带来正向支撑。综合来看，中期内日本通胀仍将维持偏强态势。在此背景下，日本央行货币政策正常化仍在进行时，只是加息节奏尚不完全确定，日债利率倾向于震荡上行。
　　风险提示：日本货币政策不确定性，机构行为不确定性，结论可能存在偏差