本期投资提示：
　　2024年10/11/12月社零同比增长4.8/3.0/3.7%，消费温和增长。（1）据国家统计局数据，24年10/11/12月社零总额累计为4.5/4.4/4.5万亿元，同比增长4.8/3.0/3.7%，增速较Q3改善。（2）线上渗透率持续提升，据国家统计局数据，10/11/12月实物商品网上零售额达1.26/1.47/1.28万亿元，同比+11.3/-2.7/+3.8%，11月受双十一消费前置影响增速回落。12月中央经济工作会议强调要继续促消费扩内需，系列政策出台加力扩围以旧换新政策，预计将推动消费需求持续释放。
　　电商板块：头部电商专注核心业务发展，行业竞争格局健康。（1）阿里巴巴：24Q4淘天持续投入以促进消费者留存和购买频次提高，GMV增长回升，0.6%技术服务费+全站推广渗透率提升，CMR与GMV增速差距有望保持收窄。国际业务加大投入保持拓张。AI商业化路径持续丰富。预计FY3Q25阿里收入达2750亿元，同比增长5.6%，调整后EBITA 513亿元，同比下降3%。（2）京东：公司核心零售业务保持良性增长势头，受益于国补落地，优势带电品类GMV预计明显提升，同时发力服饰、美妆及大商超品类增长。我们预计24Q4收入同比增长9.0%至3336亿元，经调整归母净利润达94.5亿元，同比+12.3%。（3）美团：核心本地商业护城河稳固，美团优选持续减亏。预计24Q4收入同比增长19%到877亿元，核心本地商业实现经营利润110亿元，新业务经营亏损22亿元。（4）拼多多：公司Q4加大资源投入维持竞争力，百亿减免优化生态，同时出海业务加力布局欧亚等区域。预计24Q4收入同比增长26%至1124亿元，经调整归母净利润同比增长22%至311亿元。
　　黄金珠宝板块：Q4黄金珠宝传统旺季+金价单边快速上行趋势放缓，消费者需求逐步回暖，10/11/12月社零降幅逐步收窄。（1）老凤祥：公司维持较高市场份额，品牌力及渠道力为行业上游水平，待终端动销回暖，业绩预计仍有修复空间，公司24Q4收入实现同比-10%至0%，利润实现同比-10至0%。（2）周大生：公司持续迭代门店店型及产品线，联动IP捕捉增量需求，加上考虑到费用端影响，预计24Q4归母净利润同比15至0%。（3）菜百股份：公司全品类产品矩阵完善，24投资金条及金饰需求形成互补，增长韧性强，预计促进Q4收入同比增长0-10%，同时预计Q4消费旺季促进金饰消费回暖，毛利率压力小幅缓解，预计利润同比-10%至5%。
　　百货超市板块：（1）永辉超市：永辉持续学习胖东来，推动门店供应链及商品力改革，多家调改门店客流量及销量表现明显提升。但公司在调改过程中的初期投入和尾部闭店等因素预计存在短期阵痛，同时优化商品品类结构也将对毛利率形成压力。我们预计24Q4公司收入下降10%-20%，Q4归母净利润-13.22亿元。（2）重庆百货：据公司公告，公司百货及超市业态升级持续推进，电器受益于以旧换新政策拉动持续放量，汽贸积极发力新能源品牌，马消投资收益持续贡献盈利，24Q4实现营收41亿元，同比下降2.5%，归母净利润3.9亿元，同比增长137.5%。（3）家家悦：公司Q4推进门店调整以优化经营效率，省外区域预计保持减亏节奏，预计24Q4收入同比-5%至+5%，利润达-0.5至-0.4亿元。（4）红旗连锁：公司延续上半年旧店升级趋势，聚焦增强顾客体验和提升销售效率，同时转让甘肃红旗股权以聚焦成都主业经营，预计公司24Q4收入预计同比0-5%，利润预计同比-5至+5%。（5）天虹股份：公司线下业态转型升级，加速数字产业化发展赋能零售主业，预计公司24Q4收入预计同比-5至0%，利润基本持平。
　　投资分析意见：24年终端需求温和增长，下半年一揽子促消费政策发力，传统消费旺季及首发经济、情绪消费等热点催化，Q4消费活力不断激发，需求呈现回暖趋势。25年政策加力加码，线上线下优化供给，有望持续提振消费需求。看好聚焦核心主业增长的电商板块（阿里巴巴、美团、京东、拼多多），IP驱动+门店创新的消费品牌（名创优品），线下体验升级的百货超市板块（大商股份、永辉超市、重庆百货、家家悦、红旗连锁、天虹股份），优质黄金珠宝品牌（老铺黄金、老凤祥、周大生、菜百股份）。
　　风险提示：消费需求不达预期、行业竞争加剧、宏观经济增长不及预期。