事件：美国东部时间1月21日盘后，奈飞发布24Q4业绩。公司24Q4业绩超市场预期，实现营收102.5亿美元（yoy+16.0%，高于市场预期的101.1亿美元），主要系会员增长和广告销售超预期；实现GAAP净利润18.7亿美元（yoy+99%），每股收益4.27美元（高于市场预期的4.18美元）。公司25年收入指引：1）25年收入预计为435-445亿美元，同比提升12%-14%，较之前预测范围高出5亿美元；其中广告收入有望翻倍增长。指引25年运营利润率目标为29%，高于之前预测的28%。2）25Q1收入预计为104.2亿美元，同比提升11.2%，略低于25全年收入增速指引，主要系价格变化的时点及广告业务的季节性；运营利润率预计为28.2%，每股收益预计为5.58美元。
　　订阅用户增长创新高，广告业务持续推进。1）公司24Q4全球订阅用户达3.02亿个，Q4净增加订阅用户1891万个，远高于市场预期的918万个，全年净新增用户4100万，刷新公司历史最高纪录，主要系《鱿鱼游戏2》等热门剧集以及两场NFL赛事收视火爆；得益于直播节目的扩展以及《鱿鱼游戏》、《星期三》和《怪奇物语》等热门剧集系列的回归，预计25年用户将持续增长。欧洲中东及非洲、亚太地区、北美地区、拉美地区24Q4净增订阅用户数分别为500/494/482/415万人，地区分布比较均匀。2）24Q4奈飞广告计划会员数量环比增长30%，广告套餐已占相关国家用户注册人数的55%以上。公司计划更多关注为广告商提供更好的服务，未来将不断推进1P广告平台在各个国家的使用，美国地区将于25年4月开始推出1P广告平台。3）单用户月平均收入24Q4同比增长1%，相较24Q3拉美地区环比略有下降，美加地区、欧洲中东及非洲、亚太地区环比有所增长，分别达8.00/17.26/11.11/7.34美元。
　　奈飞内容优势显著，后续内容供给稳定增加。1）内容供给方面，24年喜剧方面取得突破，新英语语言喜剧系列《新手老卧底》和《天作不合的我们》都获得了金球奖和SAG奖提名，被AFI评为年度最佳电视剧TOP10，并且已经续订了第二季。公司指出，后续将在直播、游戏领域持续内容创新，提供“must-watch moments”必看时刻，未来将继续把目光放在节目的团队质量上。2）公司在全球范围内拥有7.5亿+的宽带家庭，具有稳定的用户市场，未来有望继续增长。3）25年或涨价在即，考虑2025年内容输出强劲，公司正在调整美国、加拿大、葡萄牙和阿根廷的大部分订阅套餐的价格，使得价格与内容相符。
　　内容投资按部就班，加强股东回报。1）24Q4公司内容成本为41.6亿美元，计算内容成本（内容资产摊销）/收入得到内容成本率为40.6%，同比有所下降，主要得益于奈飞批量生产优质影视内容带来的规模效应，24Q4公司毛利率达43.7%。2）25年公司内容投资规模从170亿美元进一步提升至180亿美元，尽管投资支出加大，公司预计2025年产生80亿美元自由现金流。3）公司总回购授权经批准后增加150亿美元达到171亿美元。
　　投资建议：奈飞在原创剧集、授权作品等方面具备显著优势，24Q4营业收入超预期，订阅用户数量再创新高，广告业务有望进一步提升未来盈利能力；经营杠杆效应下利润持续释放，建议积极关注。
　　风险提示：宏观经济承压；流媒体竞争加剧风险；内容供给不及预期；流媒体用户增长不及预期