如何看待开年股、债、汇行情的演绎？
　　2025年新年第一周，国债收益率快速下行。截至周五，与去年底比，国债3、5、10、30年分别下行8BP、7BP、7BP和6BP，国开债3、5、10、20年分别下行4BP、5BP、8BP和7BP，AAA企业债1、3和5年分别下行5BP、5BP和7BP。与此同时，沪深300下跌4.06%，创业板指下跌5.87%，人民币汇率报7.3093、贬值0.14%。
　　近期股、债、汇的变动表明了市场对基本面企稳的信心的不足。我们在2024年12月外发月报《货币政策基调转为“适度宽松”，股债双牛格局进一步强化》的观点中重点提示两个点，其一为利率汇率关系已经发生转变，人民币的贬值不再掣肘利率下行。其二我们提示由于A股短期动量下穿0轴，12月短期权益市场的有较大回撤风险。目前来看，这两个观点均已得到验证。股票开年大幅杀跌，一方面可能和年底机构买入维稳大股票、年后卖出有关，另一方面则是股市内在调整的需要，去年924行情后股市急速增长、部分被过度炒作的股票如今面临内在回调压力。可以看到股市成交量近期不断下降，股市的回调对市场人气伤害很大。而汇率方面，在无限接近7.3徘徊2周后上周五终于跌破7.3关口，汇率贬值，央行货币政策宽松选择或面临制约。债券市场，上周五10年国债来到1.6%、5年国债来到1.3%，国债收益率呈现加速下行态势。
　　权益市场为何调整？
　　近期权益市场筹码结构调整，交易风险释放，前期表现较好的资产有调整压力。国内政策兑现告一段落，新的政策周期尚未开启。后续特朗普上台叠加春节长假到来，指数短期破位后观望情绪明显。交投热度逐步回落至924政策组合拳以来低位。市场倾向于等待靴子落地，正处于两会前的政策敏感期。前期散户以及杠杆资金入场，带来了增量流动性，A股交易活跃度明显提高，产生了较高的流动性溢价，但是由于缺少进一步行情催化剂，交易型资金或获利了结离场。
　　如何看待人民币汇率？
　　岁末年初，人民币在岸和离岸汇率震荡加剧，在岸汇率一度跌破7.3关口。我们认为，2025年人民币汇率最值得关注的问题并非方向，而是节奏。当前，汇率不再是掣肘利率下行的点，一方面，央行采取一系列积极的货币政策；另一方面，央行对待当前人民币贬值保持观望态度，允许汇率一定程度上的贬值。汇率的波动不会掣肘国内宽松货币政策，今年货币政策总量性宽松仍有充足空间，以配合财政政策、产业政策发力。
　　货币政策空间已打开，债券资产计入较多宽货币预期
　　2024年12月以来，债券资产计入较多的宽货币预期，债券利率大幅下行。国内债市再次出现“无锚”，市场对利空钝化，利好反应明显，做多情绪仍是主流。各期限国债收益率持续创新低，资金继续抢跑入场，做多情绪强烈。2025年一季度，宽货币政策有望落地，降准降息可期。不过需要关注到目前市场定价较为充分，政策落地或对市场影响较小。
　　中美分别处于普林格第几阶段？如何看待后续资产走势？
　　美国目前处于阶段三。晴雨表总体状况没有变化，三个晴雨表仍然看涨。当前的商业周期最终会过渡到第四阶段及以后，而不是重新陷入衰退。这个月相比上个月而言，随着商品读数略有回落，商品和债券更为均衡了。
　　中国处于阶段二。即债券、股票晴雨表读数超过50分，债券、股票具有配置价值。值得高兴的是，本月股票晴雨表分数比上月有所上升。从本月A股短期KST线看，它曾尝试突破0轴但失败，我们认为，1月权益市场很难大幅好转，但预计回调的幅度或比12月“温柔”很多，我们中长期坚定看好A股；对于债券我们继续看好，利率还存在下行空间；国内商品目前不具备配置价值。国内行业板块上继续推荐我们之前一直推的红利、消费、科技板块。
　　风险提示：模型测算偏差风险；研报使用信息数据更新不及时风险；政策超预期