2025年1月2日，公司发布《第二期限制性股票激励计划（草案修订稿）》，本次修订稿对激励人数、授予股票数、经营目标等进行了调整。江中药业近年通过内生与外延，OTC业务增速持续超过行业，ROE与营运能力均处于行业前列，此外公司分红水平高、股东回报卓越。
　　上调经营目标，股权激励计划草案修订充分彰显公司信心
　　修订后激励计划拟向不超过170名激励对象授予不超过687.7万股限制性股票，占激励计划草案公告时公司股本总额的1.09%。公司考核目标包括：1）2025-27年资本回报率不低于15.42/15.42/15.42%（修订前2024-26年13.6/13.6/13.6%）；2）以2023年为基数，2025-27年归母净利润年复合增长率分别不低于12/12/12%（修订前以2022年为基数、2024-26年归母净利年复合增长率分别不低于9/9/9%）；3）2025-27年研发投入强度不低于3.91/3.92/3.93%（修订前2024-26年3.90/3.91/3.92%）。
　　OTC基本盘稳固，大健康+处方药引领未来增长
　　OTC作为公司基本盘增长稳健，大健康+处方药事业部高速成长中。1）中药OTC市场容量超2000亿元，近十年维持个位数增长。公司坚持十四五战略规划，有望在大单品、强品类策略带动下，实现高于行业的增长。2）大健康事业部通过实施“1+3+N”业务战略，逐步调整品种结构，聚集力量打造参灵草，同时通过品牌打造提升初元、益生菌及肝纯规模，实现有边界高质量发展。3）处方药事业部经过2023年组织重塑形成四条业务线与三个平台，我们预计经历2023-24年集采影响后收入有望企稳回升，中长期着力产品群、渠道能力、外延并购等实现高质量发展。
　　华润入主后提质增效，加大股东回报重视度
　　华润2019年入主后1）调整组织架构，3M24营销部门由原4个业务部调整为OTC、大健康、处方药三大事业部:2）整合资源、聚焦主业，11M23购买江中医投所持有的江中昌润与江中本草股权，12M23解决与华润三九同业竞争问题；3）2021年以来公司持续每年两次派息，2024年公司共派发现金红利7.6亿元，并将中期分红由三季度提前至半年度,稳定投资者预期。
　　维持“买入”评级
　　考虑到股权激励计划调动公司积极性，我们上调盈利预测，预计公司2024-26年归母净利7.7/9.0/10.1亿元（较前值+0/4/5%），给予公司2025年22x PE（参考可比公司一致预期均值22x），对应目标价31.38元（前值28.91元，对应25年8.7亿归母净利，21x PE），维持“买入”评级。
　　风险提示：药店经营环境弱于预期，中药行业政策风险，原材料价格波动。