研究结论
　　展望2025年，中国股市在经历了2024年的经济压力后，展现出一定的乐观迹象。尽管2024年整体经济环境面临较大挑战，诸如国际形势复杂、内需不足等问题，目前的宏观和盈利可预见性相对较低，但中国股市的较低估值水平、有利的流动性以及支持经济复苏的政策倾向，有助于为后续的上行空间提供有效支撑。同时，中国改革推动经济结构的转型和升级，资本市场政策对市值管理和长期投资的重视，将为股市的可持续发展提供重要动力。我们相信，随着政策效果的逐步显现和市场信心的恢复，2025年资本市场也将迎来新的发展阶段和投资机会。
　　经济放缓不一定会带来股市下跌。美国和日本的历史经验表明，在经济下行期中，股价仍有可能上涨，这是宏观政策、投资者信心及企业治理能力等共同作用。A股在90年代初期和2013-15年也有类似表现；同时，特朗普上一次担任总统期间，A股表现为上涨，科技股表现突出。
　　A股的优势正在聚集：宏观方面，PMI、工业增加值等数据表明，在一揽子政策推动下，宏观数据正缓慢改善，这对微观经济和投资预期的改善都会起积极作用；估值方面，2024年底的沪深300的PE（TTM）仅为13倍，低于美日等主要市场指数。2025年的沪深300的预期PB为1.5倍，低于道指的5.0倍和标普500的4.4倍。同时，沪深300风险溢价水平处于正一倍标准差附近，PB分位数处于中位值以下具有较高的性价比。医药、食品饮料、银行、有色、石油石化等权重板块的PB在30%分位数以内。对A股市场起到了较大的支撑作用，提高了市场的抗风险能力；股息率方面，自2023年下半年以来，沪深300股息率持续高于10年期国债收益率，长期投资价值愈加突出。政策方面，市值管理政策的实施为上市公司提供了一系列提升投资价值和股东回报的有效工具，预期将对资本市场的健康发展产生积极影响。
　　“国九条”发布带来投资机会。第一次“国九条”（2004年）的股权分置改革期间，上证指数上涨28个月，涨幅超480%；第二次“国九条”（2014年）为解决投融资问题，叠加互联网+等政策，上证综指上涨23个月，涨幅超140%；2024年4月12日出台的新“国九条”为第三次，以强监管、防风险、促高质量发展的主线。叠加一揽子增量政策，上证综指三个月涨幅近40%。
　　财务数据是2025年投资的核心要素。2019年以来稳定的高ROE（保持在8%以上）集中在煤炭、食品饮料、家电、银行，2021年至今ROE能够保持在8%以上的行业新增了有色金属、石油石化、通信等；2019年以来始终保持自由现金流为正的行业与上述高ROE行业有较高的重叠，集中在煤炭、石油石化、食品饮料、家电、轻工制造等行业，2021年以来保持企业自由现金流为正的行业则新增了有色金属、纺织服装、传媒、通信等。在归母净利润方面，2019年以来能保持每年合计正增长的行业则更加有限，仅有食品饮料、家电与银行。
　　投资策略及配置：全年上证指数预计将呈震荡上行的态势，春节前后将是积极布局的良好时机。随着年报和季报的陆续披露，投资者将获得更为清晰的业绩指引，这将为绩优蓝筹股提供积极的投资机会。同时，大小盘的切换或也将开启。我们重点看好以下行业：
　　科技/制造：通信、电子、军工、机械设备
　　消费：家电、汽车、食品饮料、社会服务
　　金融及公共服务：银行、交通运输
　　风险提示
　　战争影响超预期风险，中美贸易壁垒提高超预期风险，地方财政收缩幅度更大的风险