报告摘要
　　公司概览
　　布鲁可成立于2014年，主要产品是拼搭角色类玩具，有着“中国版乐高”之称。目前拥有2个自有IP—儿童益智类的百变布鲁可和中国传统文化主题的英雄无限，同时还从IP版权方或授权方获得约50个知名IP的非独家授权，包括奥特曼、变形金刚、火影忍者、小黄人、宝可梦、假面骑士、名侦探柯南、初音未来、圣斗士星矢、新世纪福音战士、凯蒂猫、芝麻街、超级战队、星球大战等。截至2024年6月30日，公司共有431款在售SKU，包括主要面向6岁以下儿童的116款SKU、主要面向6至16岁人群的295款SKU，以及主要面向16岁以上人群的20款SKU。主流产品价格在9.9元至399元不等，热销的大众价格带产品定价为39元，平价价格带产品定价为9.9元至19.9元。
　　2021年/2022年/2023年/2024上半年，公司的收入分别为3.30/3.26/8.77/10.46亿元，20212023年CAGR为63%；毛利率分别为37.4%/37.9%/47.3%/52.9%；净利润(亏损)分别为-5.07/4.23/-2.07/-2.55亿元；经调整净利润分别为-3.56/-2.25/0.73/2.92亿元。公司大部分收入来自奥特曼IP产品，2024上半年收入占比为57.4%。公司大力拓展线下经销商渠道，2024上半年收入占比为91.6%。
　　行业状况及前景
　　全球拼搭角色类玩具市场规模从2019年的人民币132亿元增长至2023年的278亿元，年均复合增长率达到20.5%。拼搭角色类玩具兼具拼搭玩法和角色类玩具的优势，预计2023年至2028年年均复合增长率为29.0%，市场规模在2028年将达到996亿元。在中国角色类玩具市场中，拼搭角色类玩具的增速最快，预期市场规模将由2023年的58亿元增长至2028年的325亿元，年均复合增长率为41.3%。中国拼搭角色类玩具细分市场占中国角色类玩具市场的百分比预期将由2023年的14.3%增至2028年的35.6%。
　　全球拼搭角色类玩具市场的行业集中度较高，按2023年GMV计，前五大企业占总市场份额的87.1%，其中布鲁可排名第三，市占率为6.3%。中国拼搭角色类玩具市场的集中度也同样较高，按2023年GMV计，前五大企业在中国拼搭角色类玩具市场所占的市场份额总共达到76.9%，其中布鲁可排名第一，市占率达30.3%。
　　优势与机遇
　　行业增速较快，公司在细分市场占据领先地位；丰富的IP矩阵和大量的SKU使得公司得以触及更多年龄段的消费者；定价区间广泛，产品性价比较高；持续拓展IP矩阵，并和IP授权方保持良好关系；研发团队在消费品、玩具、潮流文化领域经验丰富。
　　弱项与风险
　　对单一IP的依赖度较高，自有IP开发不足；如无法获得新IP授权，或现有IP授权无法续约，对公司收入或将产生较大影响；对线下经销商的管理和控制有限，可能出现库存积压或窜货现象；假冒仿制品对正品的冲击。
　　投资建议
　　此次上市基石投资人有景林、UBSAM、富国基金、富国香港，合计申购占比约三成。公司此次IPO发行价为55.65-60.35港元，发行后总市值约为134.38-145.73亿港元（不包括超额配售），根据2023及2024年上半年经调整净利润计算，PE-TTM为35.7-38.7x。谷子经济带动潮流玩具市场热度提升，叠加近期港股打新情绪相对较好，综合考虑我们给予IPO专用评级“5.8”，建议申购。