核心观点
　　1、转债ETF受到越来越多投资者的关注，其挂钩的转债指数充分显示了转债攻守兼备的特征。
　　2、转债的双低策略进一步优化了投资的风险收益比。双低策略更深层次的逻辑在于正股偏逆向左侧的前瞻布局，例如2020-2021年成分券偏小票民企，而2022-2024以央国企和银行个券为主。
　　3、我们观察到当前随着大秦转债和银行转债的强赎，顺周期材料和偏制造的资本货物行业在双低指数的余额成分占比大幅提升，板块权重潜移默化的进行变化，从权益轮动和转债下修的角度出发，我们认为转债层面应该对顺周期保持高度关注。
　　信息或事件
　　年内转债ETF规模大幅增长，被动投资接受程度提高。转债双低策略进一步优化了投资的风险收益比，且从板块轮动的角度给出一些线索。
　　简评：
　　今年以来，投资者对被动投资的接受度逐渐提高，转债ETF作为一种工具属性突出的产品，受到越来越多投资者的关注。以博时中证可转债及可交换债券ETF（511380.OF）为例，份额从年初的5.72亿份快速增长至12月27日的33.09亿份，当前流通规模接近390亿，且机构投资者持有比例非常高，截止630数据合计为96.82%。我们看到其挂钩的中证可转债及可交换债券指数在2020-2024年的复合收益率甚至跑赢万得全A指数，达到3.85%，而同时期最大回撤仅15.6%，不到万得全A指数最大回撤的一半，充分显示了转债攻守兼备的特征。
　　中证可转债及可交换债券指数样本券由沪深交易所上市的可转换公司债券和可交换公司债券组成，采用市值加权计算，相当于整个转债市场的集合指数，在此基础上，转债的双低策略进一步优化了投资的风险收益比。以万得可转债双低指数（889047.WI）为例，该指数衡量国内公募可转债市场价格和转股溢价率100之和最小的1/6 （含）的可转债的表现，近5年的复合收益率高达12%左右，甚至远超央企红利50指数，而最大回撤仅14.4%。2024年是转债市场波动较大的年份，但是万得可转债双低指数年内收益率高达16%左右，大幅跑赢转债市场。为什么转债的双低能取得较为亮眼的表现，我们认为除了转债性价比优势兑现以及国内转债宽松的下修条款外，双低策略更深层次的逻辑在于正股偏逆向左侧的前瞻布局
　　我们以每年初的截面数据为例，2020-2021年万得可转债双低指数以中小盘民企为主，top5的余额权重合计不足40%，恰好享受了正股弹性和2020-2021年转债估值抬升的超额收益；而在2022-2023年阶段，彼时转债估值在22年初位于高位，成长行业正在风口，但是万得可转债双低指数逐步切换成央国企红利风格，top5的余额权重合计提升至40%以上，且多以银行、国企和大秦转债为主，抗住了2022-2023年的权益指数波动。2024年延续了22-23年的红利风格，权重成分仍以银行和央国企为主，但是由于双低是以转债价格+溢价率这一指标，所以一些高价+低溢价率的标的部分也纳入其中，增加了整体的弹性。
　　转债投资择时对于保险、银行理财和年金可能比较重要，但是对于固收+基金来说，板块的选择尤为关键，双低指数的成分券变化也给出了一些线索。我们观察到当前随着大秦转债和银行转债的强赎，顺周期材料和偏制造的资本货物行业在双低指数的余额成分占比大幅提升，板块权重潜移默化的进行变化。当前权益主线更多是资金驱动，成长和红利快速轮动，交易更多是风险偏好的变化，而基本面的回暖尚需时日，但经历了过去3年国内地产行业的下滑，部分周期行业盈利和股价均处于底部，从权益轮动和转债下修的角度出发，我们认为转债层面应该对顺周期保持高度关注。
　　风险分析
　　权益市场高波动，应注意“双高”和强赎风险。“双高”转债股性较强，一旦正股走弱，股价预期也随之走低，可能面临转换价值和转股溢价率的双重压缩。同时，正股走势的高不确定性会使发行人求稳心理占据上风，在面临强赎抉择时倾向于提前赎回，需重点规避相关风险。
　　万得全A的盈利修复仍存不确定性，业绩压力下部分正股可能有所回调，应注意发行人业绩不及预期的风险。从中周期维度来看，权益市场更多是赚EPS的钱，虽然流动性宽松阶段性拔估值，但是如果盈利增速没有跟上，后续也会随着抱团瓦解而均值回归。
　　还应注意债券市场调整引致的β风险。随着国内经济筑底逐渐完成、复苏开始加快、实体经济融资需求回暖，无风险利率的上行和国内货币政策边际收紧的可能性或会使债券市场持续处于震荡，对转债估值形成压制。