事件：12月23-25日，贵州茅台酱香酒&茅台酒2025年经销商联谊会在贵阳召开。
　　大会总结：在宏观经济周期、行业发展周期和茅台自身周期调整“三期叠加”的特殊背景下，公司将持续保持定力，把握市场发展新趋势。2025年是茅台穿越周期的关键之年，将坚持以消费者为中心，持续做好“三个转型”，不断强化渠道协同、增强消费触达、促进消费转化，解决好根本性的“供需适配”问题。我们认为，本次经销商大会展现了，1）公司直面茅台酒价格波动问题，调整产品结构与运营政策，多维度协同力争实现价格稳定；2）积极应对需求变化，主动转型求变匹配消费客群和场景的个性化与多样化；3）渠道端提升核心竞争力与协同力，与经销商共同穿越本轮周期。
　　会议内容：
　　茅台酒：2024年顺利完成全年任务，2025年加大市场推广、产品打造及客户拓展力度。
　　2024年面对市场挑战，公司精耕需求端，调节供应端。总经理王莉用“挑战、团结、实干、绩优”评价了公司2024年的市场工作，公司通过优化产品矩阵，稳固大单品流通的稳定性，坚持完成目标任务。展望2025年，公司将持续加大费用投入，调整产品结构，力争实现价格整体稳定。
　　产品：调整产品结构，聚焦核心大单品，力争实现茅台酒价格稳定。1）飞天53度500ml国内计划投放较2024年略有增长；2）减少珍品茅台投放量；3）适度调增飞天53度1000ml投放量，进一步激活终端消费动能；4）调整专卖店、商超电商合同产品结构，提升消费触达率；5）调整内部子公司合同产品结构，比如开发茅台1935臻享版、开发茅台1935的1935ml和375ml产品、收缩茅台1935文创产品，开发茅台王子酒塔尖产品与低度产品；6）通过开发新品，比如750ml飞天53度茅台酒餐饮渠道版、700ml飞天53度茅台酒餐饮国际版、飞天53度500ml茅台酒走进世界系列，以及结合景区、世界文化及自然遗产、博物馆等文化优势资源开发文创产品。2025年1月5日正式发布新品乙巳蛇年生肖酒和笙乐飞天茅台酒。
　　渠道：构建相互协同&补位，互利共赢的渠道生态。自营体系和社会经销两大体系，包含“4（自营公司、i茅台、大客户、企业私域）+6（传统经销商、商超百货、社会电商、酒店餐饮、专业连锁、产业私域）”共10个渠道。自营体系将加强统筹平衡协调作用，提升核心竞争力；社会经销体系将发挥精准触达，有效转化的优势，提升协同力。
　　政策：加大费用投入，调整运营与分销政策。1）调整珍品茅台酒运营模式、陈年茅台酒分销政策、43度茅台酒分销政策；2）新年预算市场活动投入费用支持约6.75亿元，较2024年同比增加83%；3）开展差异化市场活动，聚焦高端圈层及宴席场景培育；4）开展渠道商培训提升渠道商营销综合能力。
　　价格：确保飞天53度500ml价格相对稳定，努力扭转100ml、精品、珍品、陈年茅台酒的市场价格。
　　酱香酒：厂商同心携手，再启十年酱香新征程。
　　酱香酒系列营收从2014年不足10亿的区域品牌至2024年踏入200亿全国阵营，成为公司重要增长极。过去十年实现营收20倍增长，销量增长近4倍，覆盖31个省市，签约经销商1200家。展望2025年，酱香酒系列目标将不低于公司过去五年平均增速。
　　产品：优化产品矩阵，以茅台1935为主体，茅台王子酒、汉酱为两翼，打造以茅合1935为核心的茅台酱香酒三个百亿事业部。1）做优1935：3年累计销售额超200亿，进一步丰富产品结构，开展封坛业务；2）做大茅台王子：聚焦200-500元大众市场，2年左右将打造第二支百亿大单品；3）做强汉酱：战略性收缩，不盲目推进消耗品牌。
　　营销策略：强化渠道建设，聚焦资源打造市场。按“一全”（王子酒全面覆盖地级市）、“二地”（巩固河南、山东酱香酒核心地位）、“三圈”（1935继续围绕长三角、珠三角、京津冀经济圈精耕深耕）、“四型”（茅台王子、汉酱分战略型、重点型、成长型、潜力型市场进行布局运营）进行区域布局，坚持矩阵式全渠道协同发展。
　　政策：调整产品投放量，奖强扶弱助力经销商拓展市场。1）取消1935、汉酱（匠心传承）动态配额制，全面实行合同制管理；2）投入费用绝对数较2024年增加15亿元，增幅超50%；3）优化经销商进出机制，给予更多的扶持力度；4）明确茅台酱香主题终端数量控制在7500家以内。
　　盈利预测及投资建议：看好公司作为行业头部企业，通过调整产品结构及投放量，主动解决供需适配问题；加大市场投入，积极应对市场需求变化。有望顺利完成年度双位数增长目标，同时引领行业成功穿越本轮周期。我们预计24-26年实现营收1735.26/1880.59/2001.61亿元，归母净利润861.50/942.42/1007.28亿元，对应PE分别为22.31/20.39/19.08x，维持强烈推荐评级。
　　风险提示：宏观经济不及预期风险；行业竞争加剧；食品安全风险等。