镍：累库限制上方弹性，多空博弈形成拉锯
　　供需：矿端溢价边际下行，供应压力限制弹性。印尼雨季结束且配额释放，铁厂负反馈施压矿端，镍矿溢价下行至15美金/湿吨，打开冶炼端一体化成本空间。12月印尼中间品排产环比持平，MHP和高冰镍有望同比分别增加120%和5%，全年累计同比增速为96%和12%，成交系数边际持平。精炼镍环节过剩相对严重，12月排产3.1万吨，同/环比增加28%/1%，上方弹性受到限制，短期累库暂未看到清晰的拐点。
　　需求：需求表现较为平稳，下游以逢低采购为主。从新能源来看，12月SMM三元电池排产环比持平，1月受淡季影响或环比下降6%，正极/前驱体在12月和1月或环比变化+3%/-5%和+1%/-5%，需求边际增量有限。中联金不锈钢12月排产虽然高位微增，300系产量同/环比+9%/+3%，但是钢厂利润承压，对上游镍铁有较强的压价心态。精炼镍下游以逢低采购心态为主，累库矛盾短期尚未化解。
　　库存与展望：内外库存维持累增趋势，且矿端溢价边际下行，镍价上行缺乏基本面的有效驱动。但是需警惕市场消息形成的扰动，且外盘多头资金集中度相对偏高，关注资金面的风险。就本周库存来看，中国精炼镍社会库存增加2145吨至46221吨。其中，仓单库存增加2406吨至29579吨，现货库存减少261吨至11367吨，保税区库存持平至5275吨，LME镍库存增加5298吨至165264吨。
　　不锈钢：镍铁原料承压下探，十二月钢厂排产偏高
　　供应：十月钢厂排产仍偏高，镍铁承压但难以深跌。虽然华东某钢厂系电网检修，排产下滑3万吨左右，但是华南某较大钢厂的新产能释放，供应预期压力偏高，12月排产仍维持高位，排产337.2万吨，同/环比变化+14%/+2%，300系产量同/环比+9%/+2%。钢厂利润承压向原料端传导，镍铁成交价格向950元/镍靠近，折算钢厂平均现金成本下移至约1.30万元/吨。但是从估值角度来看，镍铁和成本深跌存在难度，但是高排产及到期仓单消化的矛盾短期或限制钢价上方弹性。
　　需求：负反馈短期施压，下游备货偏谨慎。美国特朗普关税政策施压商品宏观情绪。随着原料端招标价格下行，叠加市场底部预期击穿，悲观情绪导致备货偏谨慎。中期关注节前备货情况。
　　库存与展望：预计钢价震荡运行。现实基本面有所拖累，负反馈施压而上游让利，但是估值偏低，深跌存在难度，中期修复需等待供应端的调整，基本面的改善需关注库存拐点。从本周库存来看，不锈钢社会库存94.99万吨，周环比上升1.40%。其中，冷轧不锈钢库存总量59.97万吨，周环比上升0.67%。