行业回顾
　　价格方面，截至2024年11月25日锑、锡、黄金、铜和铝价格较去年底和去年同期均实现上涨，其中锑价格表现最好。库存方面，截至2024年11月25日铜、铝、钴和镍库存均高于去年底和去年同期水平；仅锡和黄金较去年底和去年同期均实现去库。
　　25年铜价或偏强，布局矿端的企业受益
　　铜矿供应将延续紧张，铜矿山产能利用率长期下行将抬高成本，原料端对铜价有支撑；新能源、电网等领域有望持续带动铜的下游需求；欧美降息、国内扩大内需的政策预期和美国提高关税或导致美国物价水平提升等因素对铜价有利好。我们认为2025年铜价具备向上的动力，需持续关注铜矿供应的变化和海内外政策走向，在矿端布局较多的铜企有望受益。
　　原铝新增产能受限，供需格局有望改善
　　国内原铝产能存在合规上限，未来新增产能有限；海外降息、国内促进地产止跌回稳和汽车、电力等领域发展有望带动铝下游需求向好；叠加氧化铝供给走向宽松预期，原铝成本压力或下降，2025年原铝行业供需格局有改善预期，行业利润或走扩，建议关注产能有增量预期的企业，但需关注特朗普强硬关税政策的影响。
　　行业迎来下游反馈期，关注固态电池相关材料
　　固态锂电池有望打破液态锂电池能量密度上限，同时安全性和循环寿命更高，是液态锂电池的重要升级方向。其中，固态电解质是固态电池的核心材料，目前主要有聚合物、氧化物和硫化物电解质三种技术路线；正极升级方向有高镍、富锂锰基和尖晶石型镍锰酸锂正极等；负极升级方向有硅负极和锂负极。2025年预计将迎来半固态电池应用反馈期，若半固态电池下游反馈良好，则后续有望实现量产，并加快固态电池的产业化。电池材料环节建议关注产业化进度较快的氧化物电解质厂商、高镍正极厂商和硅负极厂商。
　　投资策略
　　综上，我们维持对钢铁行业的“中性”评级、对有色金属行业的“看好”评级，维持对洛阳钼业（603993）、紫金矿业（601899）和中国铝业（601600）的“增持”评级。
　　风险提示
　　原材料和产品价格大幅波动风险、下游需求不及预期风险、地缘政治扰动风险、固态电池研发和产业化进展不及预期风险。