宏观策略
　　宏观深度报告20241126：“加关税”如何影响我国出口——2018年复盘与2025年展望
　　极端情形下加关税或拖累我国明年GDP增速1.2%：在极端情形下，假定特朗普政府在上台后即刻宣布将关税全面加至60%，则预计将导致明年我国对美出口下滑37.8%，对应我国出口增速下滑5.5%，对美国出口的下滑预计将拖累我国明年GDP约1.2%。但值得注意的是，在不同的假设以及不同的加关税路径下，IMF与PIIE等机构测算的结果具有较大差异，其背后原因在于关税政策涉及主体众多，变数是最大的，需多加留意特朗普在关税政策上制造预期差的可能性，具体可见我们此前的报告《更高的赤字，更多的未知——#2025年度展望（一）：白宫新政》。
　　固收金工
　　2025信用债年度策略—存量时代，相机抉择
　　信用债进入“存量时代”城投债板块：中短端、高评级或仍为机构投资者在2025年震荡行情中的优选，投资者仍可逢高配置积极配合化债、隐债化解顺利区域的个券，同时关注市场化转型进展顺利、进程积极的主体及区域产业债板块：可优先关注中短久期、高评级地产债的配置机会；钢铁债与煤炭债利差下行空间少于地产债，建议仍采取“中短久期+高评级”策略二永债板块：板块利差压缩空间不多，根据流动性来择券并进行波段操作的获利可能或大于持有到期，在久期方面以中短端为优先，逢明显调整时适度拉长久期并右侧增配；在银行类型方面以国股行为优先，同时挖掘资本充足率优秀、地处积极化债且产业发展潜力良好区域的城农商行机会择时策略：股市走强伊始，建议以中短久期、中高评级品种为底仓，逢调整时增配3Y以内中高评级城投债以及2Y以内大中型央国企产业债；在权益多头市场尾声阶段利用大幅调整过后带来的偏低估值增厚收益，但需谨慎拐点出现前的回撤放大风险择券策略：城投债静态收益率或可较产业债更快进入反弹区间，因此板块内胜率或更具优势，而产业债板块因成交偏离度相对更大，故其赔率或较城投债更具优势；年末高票息发债频率增加或隐含票息收益与价差收益机会风险提示：市场波动风险；信用债违约风险；政策调整超预期风险；城投融资政策变动超预期风险；统计口径存在误差。
　　固收周报20241124：如何看待再融资专项债发行下的跨年流动性环境？
　　本周用于置换存量隐性债务的再融资专项债发行加速，总发行规模达到1922亿元，下周公布发行计划的再融资专项债规模进一步上行至4595亿元。在即将跨年的时间点迎来密集的债券发行，我们从五因素模型着手，对2024年12月流动性情况进行预测。从实体经济角度而言，超额准备金是真正意义上的“高能货币”。△超额准备金= △基础货币-△货币发行-△法定存款准备金=△外汇占款+△对其他存款性公司债权-△财政存款-△M0-△法定存款准备金。影响超储率的因素有五个：外汇占款、对其他存款性公司债权（主要关注央行公开市场操作）、财政存款、货币发行和法定存款准备金变动。（1）2024年12月外汇占款环比增加约600亿元，对流动性有正面影响。近年来我国外汇占款始终保持相对平稳，对流动性影响不大，我们预计2024年12月外汇占款环比增加约600亿元，对流动性有正面影响。（2）公开市场操作方面，央行11月截至23日逆回购投放77258亿元，到期89994亿元；MLF到期14500亿元，预计25日进行续作。我们预计若12月出现了货币市场利率上行的情况，央行将积极投放以补充流动性，并存在降准的可能性，但“价”方面的调整或需等待明年落地。（3）2024年12月财政存款净减少8700亿元左右。考虑到公共财政的季节性，我们预计2024年12月份财政存款净减少约8700亿元，会弥补流动性缺口。（4）2024年12月M0环比增加4800亿元左右。M0环比增速与季节性相关，2019-2023年12月M0的环比变动分别为4.35%、3.33%、3.88%、4.98%和2.92%，我们预计2024年12月M0环比约增加1800亿元，对银行间流动性有一定的负面影响。（5）2024年12月法定存款准备金约增加2700亿元。测算缴准对流动性的影响，首先需要预估缴准基数的变动，缴准基数的计算公式可以表示为：缴准基数=各项存款-非银机构存款-境外存款。我们预计2024年12月缴准基数环比增加约31000亿元，法定存款准备金环比增加约2700亿元。考虑财政存款、现金走款和银行缴准因素后，2024年12月不存在明显的流动性缺口，资金利率将保持平稳。债券方面，我们依旧维持长期看多的观点。我们预计一系列增量政策效果的显现将在明年上半年，金融周期随之进入“宽货币+宽信用”，鉴于债券拐点切换的滞后性，明年上半年将呈现“股债双牛”格局。
　　固收周报20241124：转债市场新常态下的新策略
　　上周（1118－1122）海外方面美元继续单边走强，非美货币整体承压，人民币汇率大概回到24年年中水平，日元相对更好，欧元相对更糟，这反映了基本面，以及基于基本面各国在货币、财政政策边际上的再度分化。美元后市的走向取决于若干目前较难判断的因素，其中之一就是特朗普政府的关税政策。我们认为，即使考虑到关税作为谈判筹码的战略