本报告导读：
　　业绩超预期，旺季需求强势，且公司大幅提升营销投放效率驱动核心OTA利润率明显提升，后续增速稳健，且利润率有望持续提升。
　　投资要点：
　　维持“增持”评级。考虑行业景气度，上调公司24/25/26年经调整归母净利润至27.68/31.15/36.43（+1.60/+0.22/+0.26）亿元人民币（下同），给予2025年行业平均17.5xPE估值，维持目标市值543亿元人民币，维持目标价25.97元港币，增持。
　　业绩简述：24Q3公司实现营业收入49.92亿/+51.29%，其中核心OTA业务收入40.13亿/+21.6%，营业利润+63.16%，归母净利润+55.47%。经调整归母净利润9.10亿/+46.64%，经调整EBITDA13.19亿/+51.59%。
　　业绩超预期，营销精准投放效果明显。①收入达到指引区间上限，且环比加速，但核心OTA收入增速本季基本与Q2持平，考虑较高基数，符合预期。②利润端超预期，其中核心OTA利润率同比提升6pct。核心原因来自费用率大幅降低。（SG&A合计46.1%vs Q2为53.4%)，销售费用率的大幅改善，更多是国内营销投放的效率提升所致，海外业务投放并没有节奏上的变化。③需求的韧性以及公司在利润端的控制力表明其完成全年业绩指引的概率较大。后续随着基数降低、新业务拓展以及国内需求稳定，预计业绩环比仍将改善。
　　后续将从拉新转为存量促活。①市场此前担心：1）高基数下收入增速不及预期；2）降低消费者补贴带来的take rate提升不可持续。②本季度公司take rate环比24Q2略有下降（5.5%vs24Q2为5.7%），主要为旺季需要提高一部分补贴抓核心客户，但同比23Q3仍提升明显（4.6%）。③我们认为低线城市低频长途商旅和出行的线上化率在目前收入水平下已经进入瓶颈期，后续主要增量降来自存量用户的复购和交叉销售。④公司的战略选择从24Q2开始通过收紧消费者端补贴力度的方式提高营销投放效率，将优先推动APP用户增长，后续重点将是开发存量用户的消费习惯和购物频次。
　　风险提示：宏观经济波动对国内旅游及商旅需求构成冲击；新的互联网平台龙头进入竞争加剧；存量用户运营转化进度不及预期。